既然汇率那么重要……


日本汇率上的“被动局面”不应在中国重演!

 

复旦大学经济学院副院长、金融学教授孙立坚

 

   
日本政府周三终于“忍无可忍”,以“突然袭击”的方式放出了将近1万亿的日元,成功地干预了毫无“心理准备”的外汇市场,从而扭转了日元兑美元汇率连续升值的格局,迎来了股市久违的大幅上扬的态势。日本政府之所以不顾以往单边干预屡屡失败的教训,现在采取了“豁出去”的行为,除了意识到当前日元升值不是一个短暂的现象,会严重干扰自己为日本经济复苏所做的一切努力,而且,也清晰地认识到:尽管任何国家的本币升值都是一把“双刃剑”,不利于出口却有利于进口,但是,今天日本经济活力的恢复根本不在于处于“老龄化、少子化”社会中的有限的消费群体,而是很大程度上要靠日益精益求精、发展壮大的制造业的国际竞争力!可现在世界经济整体的消费能力已经在美国金融危机的摧残下大大的下滑,也就是说,企业任何微弱的价格上升都可能会让一大批的消费群体放弃购买,如果不及时干预汇市,那么,日本经济通缩的情况就会变得越来越糟。

   
当然,今天日本政府一改常态的做法还有一层理由就是当局想向国内外展示这一届民主党当权的政治影响力:对国内大众而言,从政府非“常规”的做法中,让民众看到这届政府改变经济衰退现状的勇气和明确的行动,从而提振市场长期以来低迷的信心,周三日经指数大幅上扬就是一个很好的佐证。对国外市场而言,日本政府想打破市场的惯性思路,通过“突发性”单边大规模的干预,引起市场的震动,从而分散市场共同投机的能量,获取出奇制胜的干预效果。即使干预效果不大,也向世界释放了日本政府对日元升值“强烈不满”的态度,为今后进一步让投资和贸易保护主义政策的出台做好了最有力的“铺垫”。比如,今后可能为了防止日元继续升值,会控制外资对日元的需求,包括反对中国政府正当购买日债的行为等。如果这次干预真能大获成功,那么日本政府就会迎来盼望已久的干预汇市的能力和市场威信,即今后日本政府遇到日元大幅升值的时候,可能不需动用大批财力,只要通过口头干预,就可以靠自己建立起来的威信给市场增添不确定性,从而削弱今后日元需求“一边倒”的尴尬局面。

   
那么,今天日本政府动用价值约200亿美元的日元“偷袭”外汇市场,取得了暂时性出奇不意的效果,能否抵挡住今后国际金融市场上每天仅仅用于日元交易的5680亿美元资金的冲击(不包括其他币种;事实上,在整个世界,每天外汇市场的成交量高达4万亿美元!)?从过去单边干预的经验来看,胜出的概率非常微小。理由在于以下几个方面:

   
首先,今天国际金融资本因为在欧美失去了获利的机会(因为它们的经济依然十分低迷)而大举压进了储蓄高、贸易顺差大的亚洲地区,而日元在这一个区域的国际地位相对来讲要比这个区域的其它各国都“高”,对无处可走的“游资”和寻求避风港的“闲资”而言,持有日元及其资产更为安全。何况近来很多追求高收益的资本都让亚洲国家的很多货币出现了大幅升值的趋势,韩国和印度也因为本国“流动性过剩”对通胀和资产泡沫带来的威胁而率先加了息。所以,日本政府目前“逆势而为”,不可能出现像美国对冲基金年初“顺势而为”、做空欧元的状况——取得市场的“共鸣”,产生大规模的羊群效应,从而获取日元大幅贬值的效果。除非今天各国政府形成了共识,采取了多边同向的干预——即“做多”美元,那么,才会真正遏制包括日元在内的亚洲货币增值的压力。

   
其次,日本政府在历史上单边干预成功的经验不多,所以,一旦市场认为日本政府坚持不了逆势而为的行动,那么,反而这次干预失败告终的结果或者预期,会招惹日后国际金融市场投机力量,形成更大的合力卷土重来的格局,那时日本政府再采取干预策略所需要的财力就远远要比现在抗衡无备应战的国际资本所投入的资金大得多。更何况那时日本政府解决其它棘手的内忧外患所需要的财力和精力就会为此而被分散。振兴经济的战略就可能退化成与外汇市场博弈的僵局,到那时即使取得了最后的干预效果也是事倍功半。另一方面,现在各国还没有摆脱危机缠绕的阴影,还没有形成由新的增长点所支撑的结构调整带来的良好经济基本面的情况下,所以,日本想要获得“美、欧、中”等大国的配合“作战”几乎是不可能的事。

   
第三,日本政府首先出手干预汇市,保护自己的出口产业,很容易引起亚洲其他制造业为主国家的“共鸣”和效仿,如果一旦亚洲各国形成了“贬值”的竞争游戏,那么,日本受到来自欧美的外部政治压力就会越来越大。国际投机资本也会借助这种政治压力,蠢蠢而动,做多日元的投机行为就会愈演愈烈。除非日本政府速战速决,而且大获成功,否则,政治孤立的长期作战会让日本政府在日元升值的泥潭里陷得越来越深。所以,这次干预成功与否不仅是取决于日本政府的胆略,更取决于日本政府干预市场的智慧和技术。可惜的是,亚洲国家的政府都擅长产业政策而不擅长资本运作。

   
日本央行这次干预外汇市场的举动和成败与否,对中国和世界经济的直接影响并不很大,但是,间接影响却不能小视:第一,从理论上讲,我们现在是有管理的一揽子汇率制度,在资本账户还能有效管理的前提下,做多人民币和做空日元的市场内在机制不存在,只是形成的相对国际竞争力可能出现差异,但是,就目前日元在高位水平上的调整,不管效果明显与否,对人民币形成直接压力还是非常有限。第二,亚洲国家“后危机时代”都会处在国际资本净流入的状态,因而本币升值是共同的趋势,日本政府逆势而为、“做空”日元的行动实际上也在某种程度上缓解了其它国家对美元增值的压力。只是担心其它国家日后也会加入日本贬值政策的大合唱中,那么,这样事实上就上演了和东亚危机时一样两败俱伤的“贬值竞争游戏”。第三,日本政府“自私的”行动会可能进一步会惹恼今天处在动荡中的欧美国家,很容易把中国的人民币问题和日元问题混为一谈,而更加不会顾及中国和日本处在一个天壤之别的发展阶段上的个性化特征,对中、对日越来越厉害的贸易摩擦和推动本币汇率市场化的政治压力就会越来越大。

   
总之,这次日本政府一反常态的外汇市场干预行为,确实给世界经济又增添了另外一种不确定性。如果这次干预的长期效果很有限,那么,日本经济告别危机的周期还会拉长,亚洲市场的不确定性也会因此大大增加。因为日本政府的这次逆势而为的行动,会增加今后日元流动性的泛滥和“套息交易”投机活动的猖獗,这对刚刚进入金融市场开放阶段的中国经济而言,无疑带来了更大的挑战。

   
所以,从这个意义上讲,人民币汇率制度的市场化进程和金融市场的开放,在今天国际金融市场和世界经济起伏不定的环境下,在国内结构调整还没有到位,金融创新和监管能力及效率十分有限的状况下,千万不能贸然推进,更不能因为外部政治压力的强化而轻易断送中国经济改革开放30年所积累的成果和今后自身健康发展的前程和活力。日本就是因为失去了汇率的“掌控能力”,而制造业和出口依赖的经济结构又无法轻易改变,所以,这才让日本经济今天在危机面前,会显得那么束手无策!

2010年9月17日, 10:59 上午
分类: 公民博客