2011年的A股愁云惨淡,在中国经济增速全球第一的背景中,尤显突兀。临近岁尾,遭受重创的各路机构纷纷对来年A股表达悲观预期。然而,正如再三重复的历史所表明的,股市倾向于突破一致性预期。基于下文将阐述的理由,2012年A股很可能取得超预期表现。

2010年年末,券商们对A股运行区间的平均值大约在2900~3500点区间。事后来看,这一预测过分乐观。除了一季度有微弱上升之外,其他三个季度A股一路下跌,接近年尾最低跌至2134点。除了股市不景气之外,债市、房地产表现都很疲弱。毫无疑问,2011年对投资者而言是艰难的一年。正因为如此,在预测2012年股市表现时,机构谨慎了许多。例如,国泰君安认为,股市将在2200至3000点之间波动。市场消息人士则更加悲观,极端者称股市将跌破2000点,考验1800点,甚至不排除挑战1600点可能性。

这种悲观论点典型地体现出熊市中投资者对信息的非线性反馈特征,忽视正面信息而夸大负面信息。这种论调出现本身,可以作为一个反向指标看待。

为什么A股值得期待?对股市中长期走势的把握,我们的分析框架注重回答两个问题:市场估值是否便宜?市场所处的经济环境是否有利于股市上升?对这两个问题的回答决定股市波动范围。

第一个问题的答案是清楚的。经过绵绵下跌之后,中国A股中已经有相当多的优质公司,其估值处于低估的水平。我们每月跟踪1800家上市公司,依靠对88个指标的量化分析,基于对上市公司是否具备安全边际、未来业绩是否可能提供超预期惊喜两个角度的研究,来评估上市公司的估值水平。最新量化分析的结果是明确的:股市的整体估值指标甚至好于2008年第四季度、股市大幅上涨之前;这意味着市场的确已经达到低估水平。

第二个问题的答案则稍显模糊。按照我们的对中国经济周期的分析,一个完整的经济周期可以划分为复苏-繁荣-滞涨-萧条四个阶段,而目前中国经济进入以微观层面主动去库存为特征的周期第四阶段。外围经济的不景气、国内增长动力的减弱、政府经济政策的滞后等因素,都支持中国经济增速继续放缓。我们的量化分析指出,2012年中国经济增速大约8%左右,通货膨胀可能降低到1.5%左右。

从这个角度讲,股市所处的环境既有压力、也有支持。从不利的方面讲,经济放缓,上市公司利润增速必然下滑。事实上,该指标在2010年第四季度创出最高点之后一路下滑。同时,经济放缓还可能导致地方债务危机、银行呆滞帐上升、失业潮、中小企业倒闭等现象。不过,从有利的角度讲,经济的全面减速也将迫使政府采取措施纠正之前的金融抑制政策、改善金融市场环境。

也就是说,经济下滑与政策放松的博弈描述了我们现在所处的外在环境。在2011年第四季度,股市主要体现了前者的影响,或者说,经济下滑的负面影响已经在相当大程度上反映在下跌的股价中;而一旦进入2012年,来自后者的支持性作用,将会越来越明显。如同吴晓灵所言,存准率在2012年有数次下调的机会;货币供应量增速跌至谷底之后将可能回升;通货膨胀水平将会稳定下滑;货币活化、外源融资、利率差等金融变量都将触底回升。这些积极变化将推动股市估值水平从历史最低点水平上扬,压倒利润增速下滑的消极影响。

综合上面两方面的分析,目前的格局不难把握:处于低估水平的股市面临一个中立(或略偏负面)的宏观经济环境;从投资风险的角度而言,机会大于风险,2012年股市波动区间或超出市场一般预期。

以上分析并不取决于IPO是否停发、证监会是否有救市措施出台、或者社保是否大举买入等具体、局部的因素。巴菲特说:“在别人贪婪的时候恐惧,在别人恐惧的时候贪婪”。说起来很容易,要实践却很难,其前提是将决策完全基于理性分析。现在,或许是适当贪婪的时候。

(注:本文仅代表作者观点,本文仅代表作者观点 联系作者 [email protected],作者微博 http://weibo.com/liuhaiying2011)

本文责任编辑 徐瑾 [email protected]

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