潘英丽：金融转型与整体金融改革
中国以低利率和行政措施配置廉价资本的金融抑制政策，在工业化战略和渐进经济改革成功后未能及时退出，其社会成本呈现日益递增的趋势。本文先对金融抑制政策的基本特征作出分析，并划分出前后继起的四个阶段，然后分析当前抑制型金融体系存在的主要问题，揭示出金融转型的内涵和客观要求，进而提出金融转型需要推进的整体改革思路。
一、中国金融抑制政策的基本特征与四个阶段
金融抑制政策是大多数发展中国家包括战后日本实施的一种服务于工业化战略的金融配套政策，其基本特征是低利率政策和政府对低成本资本配置的行政管制或积极干预。政府通过实施低利率政策人为降低资本成本以鼓励资本密集型工业的固定资产投资，并通过产业政策和行政管制手段将供不应求的廉价资本导入政府需要重点发展的产业和企业。
笔者将中国金融抑制政策的实施划分为四个阶段，每个阶段的基本特征相同，但表现形式有所不同。
第一阶段是1952-1985年的农产品统购统销时期。这一时期政府实施工农业产品价格剪刀差政策，通过压低农产品收购价并提高作为农业生产资料的工业品价格将农村剩余价值转移到工业部门中来，并通过工业利润上缴国家而进行几无成本的工业资本原始积累。据专家估算，这一时期国家从农村获取的转移收益大约为8000亿元（毕泗生，2003）。同期国有经济固定资产投资总额为14420.18亿元，其中国家的投资总额为8451亿元，通过价格剪刀差转移的资本分别占到55.5%和95%。[1] 第二阶段大致为1979-1993年收获货币化利益的阶段。麦金农（1991）在《经济市场化的次序》中提到了东欧国家市场化改革过程中政府财政收入下降，并伴随恶性通货膨胀的情况；但他发现中国政府财政收入的下降却没有伴随严重通货膨胀，于是将其称为“中国之谜”。中国人民大学教授张杰（2001）的解释是改革开放之初，中国以M2占GDP比例衡量的货币化程度仅为25%，货币增长超过经济增长的超发部分为货币化程度的提高所稀释，从而没有引起通货膨胀。这一时期货币化利益（即不引起通货膨胀的货币超量发行收益）约为 8447亿元，年均为GDP的5.4%（谢平，1996），1993年高达GDP的11%（世界银行，1996）。1991年M2占GDP比例达到97%，于是1992-1993年出现了20%以上的高通胀。这意味着货币化利益已经耗尽，通过货币超发支持政府投资的政策不再具有可行性。
第三阶段是1991-1997年银行功能的财政化时期。改革开放前半期具有“藏富于民”的特征。城乡个人收入占GNP的比例从1978年的50%增加到1995年的70%，国家总财政收入占GDP的比例则从1979年的34%下降到1997年的10.7%。其中，中央政府财政收入在总财政收入的比重从1985年前一度达50%的水平下降到40%，如果考虑地方政府预算外收入的话，中央财政收入的比重则下降至20%。[2] 改革开放过程中，由于内部大规模的隐性失业，国有企业长期亏损。1985-1994年通过财政预算渠道给国有企业的各类补贴平均为GDP的5.63%。由于政府财政实力的下降，这一时期的财政补贴是逐年下降的，从1985年的7.5%下降到1994年的2.2%。另一方面，通过国有金融渠道进行的隐性补贴迅速上升。1987-1995年公共部门的平均赤字占GDP的比重为11.16%，其中通过银行部门的融资占GDP的比重达7.09%。除此之外，国有企业的资本结构也呈现出银行贷款代替国家注资的趋势。比如，1994年国有企业的负债率平均为80%，其中80%的企业负债率为90%以上（张杰，2001）。银行通过高利率政策[3]吸收居民存款，替代了政府的税收功能，在“拨改贷”的金融资源配置过程中，它又替代了政府财政制度。国有商业银行通过给国有企业发放工资贷款、“饺子”贷款、“安定团结”贷款，起到了稳定国有经济和整个宏观经济的作用。此时，政府通过增量改革加快非国有经济的发展，并通过壮大起来的非国有经济吸收前者“减员增效”时释放的下岗工人，承接国有资本战略调整、退出竞争性行业时的国有产权，实现了中国渐进经济改革的成功。这一时期国有银行不良贷款的积累（国际市场预测四大国有银行1998年不良资产比率为48%），可以看作是经济改革的社会成本在国有银行体系内的沉淀。亚洲金融危机的发生和加入WTO五年后全面开放银行人民币业务的承诺，要求中国尽快完成国有银行的重组，实现稳健经营。
第四个阶段是1997-2006年国有企业和国有银行内部沉淀的改革成本，借助股票市场和存款低利率政策向中产阶层分摊的“改革成本社会化”时期。改革可以看作制度建设投资，成本即时发生，收益则分摊在未来各个时期，因此改革成本借助国家信用，或通过政府债券市场的发展[4]，或通过国有银行与股票市场进行跨时期转移是经济改革取得成功的条件之一。中央政府作出的是后一种选择。1997年证监会15号文件提出“证券工作要为国有企业改革和发展服务”，要为“国有企业补充资本金，收购有发展前景的、亏损的国有企业尽心尽力”。这意味着中央政府启动了借助股市将改革成本向中产阶层分摊的“社会化”过程。通过重组、上市和产权转让，国有资本得以收缩战线，实现了战略调整和整体盈利。截止2006年，国有银行（除农业银行外）经过不良资产剥离、存贷款利差补贴、央行再贷款、财政注资、外汇储备注资和引进战略投资者等举措，完成了资产重组和上市融资的全过程，银行业整体稳健指标达到国际水平。在股票发行融资方面，政府通过股票发行的额度管理维持相对高的发行市盈率（即融资的低成本），并通过发行审批制度将低成本融资特权分配给特定产业和国有企业。2006年股权分置改革基本完成，为国有股权带来了升值和变现的便利。至此，国有企业和国有银行内部沉淀的改革成本社会化分摊过程已全面完成。这一年银行利润达到2004年的10倍。股票指数也开始了快速涨升。2006年应该是金融抑制政策退出的最佳时间之窗。如果及时实施利率的市场化，并在实施有效监管的前提下逐渐退出发行审批制度，中国今天本可以有一个结构更为合理、发展更为可续的经济格局。
中国四阶段的金融抑制政策不仅具有推进工业化战略的历史使命，而且还在中国成功的渐进经济改革过程中扮演着核心角色，其积极意义不应被低估。但是，金融抑制政策未能及时退出已经带来一系列严重问题，从金融抑制走向金融有序发展的金融转型已经迫在眉睫，势在必行。
二、中国抑制型金融体系存在的问题
中国抑制型金融体系的主要问题可以归纳为如下几点：
1、资金融通对银行体系的过度依赖、低利率政策和高利差补贴政策相结合，造成了信贷需求和供给的急剧膨胀，导致了融资结构和产业结构的严重失衡。2011年中国企业外部融资的80%仍来自银行体系，债券和股票融资分别占12%和8%。银行作为吸收居民存款的审慎性金融机构实施着信贷抵押政策。有抵押品的房地产业、制造业固定资产投资和地方政府投资项目出现了流动性泛滥和投资泡沫。IMF的专家指出，中国制造业产能利用率已从本世纪初的90%下降到2011年的60%。相比较，无抵押品的农业、高新技术产业和服务业则出现流动性干涸和投资不足。资金融通对银行体系的过度依赖正导致融资的二元结构与产业结构的日益失衡。
2、商业银行的总分行制度正在演变成金融系统性风险向国家财政集中转嫁的不稳定机制。除了抵押贷款政策固有的产业倾向这一局限性外，银行信贷的另一局限性在于其对经济的支持主要表现为对增量投资项目的融资，而不是促进存量资本的调整或产业整合。因此，具有抵押品要求的信贷扩张助长而不是缓解了产业结构的失衡。2009-2011年中国的固定资产投资总额接近81万亿，随着过剩产能释放期的到来，银行体系已大规模积累的隐性信贷风险有可能集中爆发出来[5]。而银行体系的总分行制度和“大到不能倒”定律将会把各种企业经营风险、道德风险和社会犯罪风险集中转嫁给国家财政。如果说上世纪90年代改革的社会成本通过银行中介和股票市场平台在本世纪初向中产阶层分摊的社会化过程有其可行性，那么金融不改革或改革停滞所造成的财富向少数利益集团转移，亏损向国家财政集中，并通过挤占本应向低收入群体倾斜的公共产品而实施新一轮的银行救助或重组，将不再具有合理性和合法性基础。
3、有效保护中小投资者利益的司法制度的缺失和股票发行的行政审批制度，已导致资本市场功能的扭曲和瘫痪。政府主导的产业升级（淘汰落后产能）和产业发展政策（提出七个战略新兴产业），已经陷入失效状态。例如，地方政府隐瞒实际钢铁产能以便规避中央政府淘汰小钢铁的要求，战略新兴产业也已快速出现产能过剩。这些态势强烈地表明，中国经济转型急需资本市场发挥企业并购、优胜劣汰的存量资本调整功能，通过促进行业领先的高效率企业做大做强，实现微笑曲线价值链的全覆盖来完成产业的升级；急需风险资本市场寻找、筛选和培育战略新兴产业。但是，目前无论是股票主板还是创业板市场都未能有效发挥这些作用。突击入股、财务报表造假、包装上市、巨量“圈钱”、设租寻租等活动暗流涌动，公平、公开、公正原则受到侵犯；中小投资者屡遭伤害，财富向少数利益集团快速转移；透支未来利润的高市盈率更是成为企业高管套现离场的动力。股票市场的融资功能陷入瘫痪，资本配置功能严重扭曲。
4、资本市场发展停滞和企业融资对银行体系过度依赖的结构失衡，也已导致银行体系自身发展的不可持续。全球金融危机引起的国际市场需求萎缩、投资拉动导致的产能过剩压力以及工资、原材料成本的上升严重挤压了企业利润。上市审批制度和股票市场发展受阻也导致中国企业股权融资相对不足。企业的高负债率和产能过剩等因素，已经导致银行体系放贷困难和放贷意愿的下降；股票市场融资功能的瘫痪则首先表现为对商业银行股权再融资的拒绝。银行体系陷入资本金不足的状态将直接限制商业银行的整体放贷能力。
5、金融领域的短期暴利与实体经济的经营困难形成鲜明对照，正在引发社会资本“脱实入虚”的产业空心化趋势。根据中国企业联合会的《2012中国500强发展报告》，工农中建交5家商业银行的营业收入和利润占500强的比例分别为5.7%和32.2%，而272家制造业企业的两项占比分别是42.7%和25%。另外，中国人民银行汉中市中心支行对西北五省15个地市的工农中建四大行和131户企业的调查结果显示，银行净利润2012年一季度比上年同期增长61.48%，企业利润则同比下降9.64%；近年银行贷款余额年均增长23%，贷款利息收入年均增长37%，而企业借款余额2012年第一季度较2010年同期增长29%，借款利息支出则增长了95.65%（杨青坪、戴硕，2012）。尽管企业利润下降的原因较为复杂，商业银行通过提高利率获得高利润有其覆盖未来信贷高风险的个体理性，但显然已是竭泽而渔的集体非理性。“脱实入虚”表现为民营产业资本日益演化为投机热钱，央企产业资本则全方位向金融业转化与渗透。事实是，金融业并不直接创造财富，金融GDP只是金融业在发挥其功能时占用的社会资源。当前金融业的高利润完全是体制和机制的扭曲造成的，反映的是金融体系运行的低效率。
三、金融转型的必然性与紧迫性
笔者2010年在《解放日报》发表的文章《为何需要加快金融转型》第一次提出金融转型概念（潘英丽，2012）。金融转型是指实施了近60年的金融抑制政策的退出，也是一个市场导向的整体金融改革过程。除了通常意义上的金融改革与开放，笔者赋予金融转型的最重要内涵是政府立场的转变，即政府立场应从帮助企业筹集廉价资本转变为保护投资者和债权人权益，帮助中小投资者防范商业欺诈，使市场真正发挥有效配置社会资源的作用。
政府帮助企业筹集廉价资本的立场是由建国之初短缺经济的性质决定的，是“节约每一个铜板用于社会主义建设”思想的延续。这种立场和做法显然已不能适应工业化新型发展阶段和经济转型的客观要求。
当前中国经济发展已处在工业化的中后期，与工业化前期相比呈现出不同的特点和要求：制造业产能已从供不应求走向日益严重的过剩（重化工业也已出现过度发展的特征），廉价资本供给只会助长低端制造业的过度扩张而不是产业的升级；居民储蓄及资本供给已从极度稀缺变得相对宽松，(点击此处阅读下一页)
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