金融时报 | 阿姆斯特丹房价与中国CPI

阿姆斯特丹的房价与中国的CPI，看似是风马牛不相及的两件事情；但是随着过去二十年全球房地产研究里面一些成果表明，其实房地产作为投资品的投资回报率和一个国家的通货膨胀率，有着非常紧密的联系。

这里有一个非常经典的案例，就是荷兰首都阿姆斯特丹的房价。阿姆斯特丹是素有“西欧威尼斯”之称的美丽的运河水城。在城中心Herengracht城区的运河边上有很多1600年左右兴建的连排别墅。由于阿姆斯特丹的建筑质量比较好，也由于阿姆斯特丹没有遭受战争的破坏，这些连排别墅三百多年来都一直保留了下来。更为可贵的是，欧洲很多国家对于包括房产交易在内的很多数据都进行完整的统计和慎重的保管。这也给研究者提供了宝贵的研究阿姆斯特丹过去300年房价走势的机会。

荷兰学者利用了Herengracht区所有房屋在过去三百多年里的所有房屋在重复销售的价格（重复销售房地产指数是正确的计算房价升值幅度的指数编制方法，详情请见作者前文《PM2.5与高房价》）来计算阿姆斯特丹城中心这个区的房价。

结果让人震惊，至少肯定会让很多国内读者震惊。阿姆斯特丹中心区房子的价格，从1628年到1973年几乎350年里，平均每年上涨了2.3%左右。单单是这点呢，可能已经让很多读者非常吃惊:啊……这个房子每年怎么可能只升值2.3%啊！我们国内很多地方房地产市场，一个月就可以轻轻松松升值10%。

但是更让人吃惊的是，即使在这平均每年2.3%的升值空间里，绝大部分还是通货膨胀。根据研究表明，荷兰的通货膨胀率在同期的350年里是1.8%，而房价超过通货膨胀的实际增值水平只有每年0.4%，也就是几乎和通货膨胀同步。按照这样的升值速度，房价（调整通货膨胀后）的真实价格要一百多年才能翻一番。

这里尤其值得关注的是，虽然荷兰在17世纪曾经一度是全球的霸主，也因为全球第一个股票交易所而成为了全球的金融中心，但房价在17世纪涨幅并不大（一定程度上因为17世纪荷兰的郁金香危机吸引了大量的投机资本），反倒是到了20世纪，尤其是第二次世界大战之后，名义房价随着通货膨胀率的攀升而出现了历史上最大幅度的上涨。

那么作为目前世界经济领头羊的美国的情况又怎么样呢？作者在耶鲁大学的导师罗伯特．席勒(Robert Shiller)教授对于美国过去100多年房地产市场研究也表明：美国的房地产，作为一种资产类别，在过去100年里的升值速度虽然可观，但是也基本上是与美国同期的通货膨胀的水平相当，并没有明显的超额收益(excess returns)。

换句话说，房地产虽然对于这个通货膨胀而言，是一种比较保值的投资的手段，但是长期来看，并不能够给投资者带来超越通货膨胀率的超额投资收益率。

荷兰和美国这样的老牌发达经济体，让人不禁想起了日本和迪拜这样的“新兴”经济体的房价。这些国家和地区的房价虽然在短期经历了惊人的上升，但是随后又经历了显著的下滑。因此，从长期投资收益的角度，也未必特别令人振奋。同时，无论荷兰、美国、还是日本，都曾在人类经济历史中扮演过全球经济霸主的角色，但即便如此，这些地区的房价好像也没有表现出比通货膨胀更好的投资收益。