温克坚 | 贸易战只是烟雾 汇率才是核心戏码

已经好久没写字探讨人民币汇率了,因为觉得基本逻辑已经勾勒清楚,不幸的是,非逻辑动能实际上主导着过去几十个月人民币汇率的变化,现实令人费解,在非逻辑动能退出之前,阐释是缺乏意义的。

最近中美贸易摩擦引发广泛关注,有些舆论把这些贸易摩擦描述为贸易战,甚至耸人听闻的推出新冷战的前景,有朋友问我的看法,说实话,对那种极端前景我是不以为然的,贸易摩擦经常有,这次中美贸易摩擦,无论程度或后果并没有那么重要,贸易是一种交易往来,引发的利益分歧往往可以通过谈判或妥协来化解,贸易并不是中美之间的根本分歧和冲突根源。

在我看来,纯粹从经济视角来看,贸易摩擦或许都不如美联储货币政策变化带来的冲击力大,美联储加息轨迹正持续冲击着人民币汇率,冲击着中国外汇储备安全阀。与其讨论贸易摩擦,不如老调重弹,重新观望人民币汇率。

最近几周,人民币汇率大抵在6.30上下徘徊,2017年人民币对美元汇率升值超过6%,今年前几个月也有小幅升值,对比2016年接近7的价位以及当时人民币持续贬值的流行预期,已经别有一番景象。

不过正如我之前提过的,通过对外汇市场的干预,通过对汇率形成机制的重新设定,试图给外界传递的清晰信号就是人民币是稳定的,在市场意义上,人民币汇率却失去了信号价值。就像一个损坏的汽车仪表盘,你已经无法根据上面显示的车速来做判断了,当然坐在车里的人,如果有一定的人生经验,还是可以对车速做出基本的判断,对加速还是减速,起码应该是有感觉的。

其实除了汇率本身,官方其他数据一直在传递某种别扭的信号。

4月8日,国家外汇管理局公布的数据显示,截至3月末,以美元计价的外汇储备规模为31428亿美元,较2月末小幅上升83亿美元. 此前的2月份外汇储备降低270亿美元。

国家外汇管理局有关负责人表示,3月份,我国主要渠道的外汇供求相对平稳,外汇市场继续呈现供求平衡格局。国际金融市场避险情绪上升,主要非美元货币汇率相对美元升值,资产价格变动等多重因素共同作用,外汇储备规模回升。这说明3月份外汇储备小幅回升的原因其实是估值效应,而不是真实的外汇流入顺差。

外管局负责人承认,个人换汇导致的资本外流有所减少,但目前零售市场上的外汇供求仍然为逆差。这其实说明了零售市场的态度。

更重要的是,2017年1月底外汇储备余额是29982.04亿美元, 2017年12月底外汇储备余额是31400亿美元,仅仅增加了1400亿美元。而根据官方数据,2017年货物贸易顺差接近4500亿美元,其中的差额去哪了? 这也是余永定先生这两年在苦苦追问的问题,但答案其实是不言自明的,那就是资本外流在继续。

而作为国际资本流动对手戏的主导者,美联储3月份如期加息25个基点,这是2017年12月加息25个基点的后续,也是2015年12月以来的第六次加息。

市场人士认为,美联储将继续加息,美联储主席鲍威尔相对其前任耶伦更加鹰派,2018年,美联储还可能加息三次。摩根大通CEO戴蒙(Jamie Dimon)在最新的年度致投资者信中表示,人们或许低估了美联储比预期更快采取行动的概率,未来利率可能以超出人们预期的方式更快地上升。

另外,特朗普税改之后,对此前留存海外的收入,如若带回美国,对现金类流动性较强的资产征税15.5%,对流动性较弱的固定资产征税8%。而此前这一比例为35%。这将推动大量资金回流美国, 美银美林分析师在周四(4月5日)的报告中指出,美国企业在海外的利润约为3.5万亿美元,预计其中90%的企业都将回撤部分资金至美国本土。

另外,作为全球资本流动大戏的配角,日本,欧盟,英国等央行都在缓慢推进货币政策正常化,也就是逐步提升利率,回收流动性。

然而,为了缓冲巨额债务压力,维系房地产泡沫等宏观需要,中国央行不得不逆向而行,继续维系宽松货币政策,M2的增长轨迹是这一政策的注脚。

在资本外流已经很严重,而所有逻辑都在鼓励资本继续外流的情况下,要保持人民币汇率稳定,或许就剩下一个高招了,那就是废除其交易信号功能,通过保持人民币汇率稳定来保持人民币汇率稳定。由于大众认知的混乱,再加上贸易摩擦带来的民族主义喧嚣,这种掩耳盗铃策略或许可以购买更多的时间。

2018年4月9日

2018年4月9日, 12:41 上午
分类: 网事纷呈