任志强 | 2003年以来房地产市场宏观调控政策研究（一）

　　关于“REICO工作室”
 　　本报告的完成人为：
 　　程岳荣
 　　房地产业是我国国民经济重要的支柱产业，对其进行宏观调控是必要的。兹事体大，进行政策效果评价与反思也是必要的，以利改善宏观调控，促进房地产市场乃至国民经济健康发展。
 　　2003年以来，针对房地产市场的宏观调控，其主要对象包括：
 　　1．“房价上涨过快”，是2003年以来政府最主要的调控对象。2011年进一步明确调控目的，要使房价回落到符合经济规律的经济水平和民众满意的政治水平(新华社文章语)。
 　　2．“投资增长过快”，构成2003-2006年明确的调控对象，2007年后虽未明确在政策目标中，但“过热”始终构成调控者的隐忧,始终保留着防范投资过热的政策措施。
 　　3．“住宅供给结构偏于高端”，构成多年来调控政策对象之一，“90/70政策”是其标志性内容。
 　　4．“投机、投资性购房”，也是多年来调控政策一以贯之的遏制、控制对象。
 　　5．“保障房建设”，政策力度在不断加大，内容也在不断丰富。
 　　本文对上述针对房地产市场的宏观调控政策方向及效果,逐一进行讨论。
 　　一、关于“房价上涨过快”的调控
 　　（一）我国存在“房价上涨过快”问题
 　　我们认为，我国房地产市场的确存在“房价上涨过快”的问题，特别是2007年以后。判断依据是房价涨幅高于合理的房价变动趋势线。
 　　合理的房价变动趋势线体现着经济规律，是我们进行宏观调控的基础，也是我们确定调控方向、把握调控力度的依据。
 　　1．房价变动趋势线：房价收入弹性≈1
 　　根据我们搜集到的OECD国家为主的18个经济体、长达40年的住房价格与人均GDP统计，得出房价变化的长期趋势：房价收入弹性大致为1。18个经济体房价收入弹性（E）的平均值为0.98（见图1）。它意味着在长期，住宅价格的上涨速度与人均（名义）收入的增长速度大致同步。
 　　

 　　数据基础：美国1975-2010年，德国1970-2007年，日本1960-2010年，新西兰1962-2009年，澳大利亚1970-2009年，比利时1960-2010年，香港地区1985-2010年，其余国家均为1970-2010年数据。
 　　资料来源：各国统计网站，世行数据库，OECD数据库。
 　　房价收入弹性≈1，引发我们以下几点思考：
 　　（1）这些经济体的房价变动与收入增长大致同步并非一种偶然的巧合。房价变动本质上是地价的变动，在大多数经济体土地供给总量呈刚性，房价收入弹性约等于1，体现了土地作为（与资本、劳动并列的）一项基本生产要素稳定参与国民收入要素分配的要求；
 　　（2）房价涨幅变动围绕收入增长率波动，表明房价是收入的函数，收入变动在趋势上决定房价的走势；
 　　（3）房价（作为资产价格）涨幅相对收入增速表现出更大的波动性，表明房价对影响经济增长的某些因素变动更为敏感，例如，房价相对于收入，对利率、人口结构、预期变动等所形成的冲击更为敏感。这一点决定了房价涨幅与收入增长率在短期存在背离。
 　　根据各国情况看，导致房价涨幅在一段时间内持续高于或低于经济增长率的因素主要包括：
 　　（1）人口结构迅速变动带来的需求冲击。如日本1975年前后两个时期，房价收入比截然不同。1960~1975年是日本快速城市化的后半阶段，E=1.12（其间的1960~1965年，E=1.43）；1975年后城市化速度陡然下降，1976~1980年E=0.8。
 　　

 　　（2）货币环境和利率政策变动对房价造成冲击。经典的案例包括，宽松的货币供应与低利率促使日本1987~1991年泡沫形成和积累（E=1.28），以及美国2000~2007年的泡沫形成和积累（E=1.76）；货币供应陡然转向收紧，又导致了日本1992 ~1993年的房价迅速下降。
 　　（3）外部需求形成的冲击。如香港地区本世纪（2004~2010年）以来大陆人在港购房形成的需求冲击（E=2.14）。事实上许多中心城市（经济中心、金融中心以及旅游胜地等）的住宅市场，通常是遭受外部需求冲击的目标。纽约长期（1976~2009）的E=1.25，其间的1983~1988年，E=2.34；波士顿长期（1978~2009）的E=1.18，其间的1983~1988年，E=2.09。类似的，我国北京2005~2009年，E=1.76；上海2003~2009年，E=1.56。
 　　2．我国2003~2010年的房价收入弹性为1.38
 　　（1）我国现有房价指数的缺陷
 　　我国目前正式公布的两个房价指数分别是“70大中城市房屋销售价格指数”和“商品住宅平均销售价格”。大家可以鲜明地在图8中看出，两个房价（定基）指数的曲线均位于城镇人均可支配收入指数曲线的下方，意味着房价上涨幅度低于人均可支配收入的增长。这与民众普遍的感受显然是矛盾的。
 　　

 　　“70大中城市房屋销售价格指数”的缺陷。
 　　从理论上讲，它融合了二手住宅价格和新建住宅价格的变动，在方法设计上较为科学。但在实际计算过程中，由于该指数的数据基础（2010年及以前）是开发企业报表，2000年以来，该指数的累积增长率仅为76.8%。因此，数据的真实性受到质疑。在国家统计局2011年公布的房价统计新方案（《住宅销售价格统计调查方案》）中，对数据采集方式的调整是其改革的重要内容，新方案采取网签数据代替房地产开发企业直报数据，作为住宅价格统计的基础数据。
 　　相信该指数未来的新数据将是可靠的，但此前的数据不能作为我们判断“房价上涨是否过快”的基础。
 　　“商品住宅平均销售价格指数”的缺陷
 　　它是基于商品住宅销售额除以销售面积计算得出，主要反映增量住宅价格的变动。2000年以来，商品住宅平均销售价格的累积变动为142.5%。该指数的显著缺点在于“非同质性”，受交易楼盘区位变化的影响较大，违犯了基本的统计原则。特别是在城市蔓延式开发状态下，该价格难以反映市场房价的总体水平及其变化。
 　　现有的两个房价指数均低于城镇人均可支配收入的增长速度，与人们的现实感受有着较大的偏差。特别是由于它们各自明显的内在缺陷，不能正确显示我国城市住宅的价格变动。
 　　（2）我们的选择：依据国家统计局城镇住户调查数据生成的指数进行判断
 　　在本研究中，我们基于每年国家统计局进行的“城镇住户调查”，获得每年住宅平均价格，进而计算并生成“城镇住宅平均价格指数”。我们将之简称为“生成指数”。
 　　

 　　国家统计局城镇住户调查是以城市市区和县城关镇区居民委员会行政管理区域内的住户为调查对象进行的抽样调查统计，调查内容主要包括家庭人口及其构成、家庭现金收支、主要商品购买数量及支出金额、劳动就业状况、居住状况和耐用消费品的拥有量等。其中，在家庭住房基本情况调查中，对“家庭现有住房按市场价值的估计值”是其中一项内容，由调查户自报或调查员询问其住房所在地段的二手房、商品房的价格进行测算。该调查采取分层随机抽样的方法，从统计方法上来看能够较好地反映城镇住房存量的总体价格水平。
 　　该指数显示：2003~2010年我国城镇住宅价格年均上涨16.1%（见图9）。依据该房价指数计算的2003~2010年我国“房价-收入弹性”为1.38（见图10），高于“房价收入弹性”的长期趋势线，表明我国现阶段存在房价上涨过快问题。
 　　我们之所以选择舍弃前两个正式公布的房价指数，而相信这个艰难取得的“生成指数”，除了前述的统计学理由之外，更重要的原因在于逻辑上：
 　　（1）从国际经验看，在快速城市化阶段房价收入弹性通常会显著大于1。我国目前正处于这样的阶段，房价收入弹性也没有理由小于1（而依据另外两个正式公布的指数计算结果均小于1）；
 　　（2）我国的土地管理制度约束了住宅市场的供给数量（其论证见后文），导致了显著的供不应求市场特征。在这种情况下，住房价格注定高于供求均衡条件下的房价水平，房价涨幅注定高于均衡条件下的涨幅，因而也决定了我国的房价收入弹性注定大于1；
 　　（3）在我国宽松的货币环境及低利率管制条件下形成的住房需求，势必高于均衡环境下的需求水平（其论证见后文），故我国的房价势必高于均衡条件下的房价水平，房价涨幅势必高于均衡条件下的涨幅，因而也决定了我国的房价收入弹性势必大于1。
 　　以上三个影响房价的因素分别是独立的，它们分别否定了我国房价收入弹性小于1的可能。同时，由于三个因素对推动房价向上的影响是可叠加的，因此，对于我国城镇住宅价格年均上涨16.1%，房价收入弹性≈1.4这个结果，我们认为是可信的，也是合乎理论逻辑的。
 　　（二）我国“房价上涨过快”的原因
 　　我国2003~2010年房价收入弹性约等于1.4，表明我国的确存在“房价上涨过快”的问题。我国的房价上涨过快，其中有正常的成分，也有非正常的成分。
 　　正常的成分是指，通常在快速城镇化阶段，城镇住房需求增长会很快，而资源配置结构的调整往往会滞后于需求变动，导致住房市场在一定时期内出现供不应求和房价高企，房价上涨幅度大于人均收入增幅，房价收入弹性大于1。这是一种正常的、但应是短期的现象。非正常的成分在于，供给持续地受到抑制，而需求持续地受到激励，导致价格持续的过快上涨。
 　　1．住宅市场供不应求的基本格局，是房价上涨的基本动因
 　　　　从我国城镇住宅市场的需求端看：
 　　（1）年度城镇新增人口带来的住宅存量增长需求。2000年以来我国城镇人口年均增长3%~4%，意味着在人均居住水平保持不变的条件下，存量住宅面积需要年增长3%~4%；
 　　（2）年度城镇住宅改善需求，假定为2%~3%。随着经济增长和城镇人均收入水平的持续上升，人们对居住设施齐备及居住空间的改善要求强烈。这里的2%~3%是一个保守的估计。
 　　（3）年度城镇住宅折旧需求，假定为存量住宅面积的2%~3%。由于经济增长快，我国城市1960~1980年的许多建筑（“简易楼”及大量非成套住房）在设计标准上就注定其在今天应被废弃，并非完全因建筑寿命使然；此外由于1950~1980年缺乏对住房的维护保养，至今尚有大量棚户区存在。我们认为，这里的每年折旧需求2%~3%并没有高估。
 　　以上诸项需求，意味着城镇住宅存量的年均增长率应达到5%~7%。上述需求—包括了“刚性”的和“改善性”的需求，—都是天经地义、无可指责的需求。没有包含所谓的投资、投机需求。
 　　而从城镇住宅市场的供给端来看，根据国家统计局公布的新建住宅数据，近十多年来新建住宅量相当于城市住宅存量的4%~5%。事实上，大量住宅需求缺口是通过未纳入统计的“城中村”简陋建房、城郊农民简陋建房以及旧城区居民简陋建房弥补。
 　　粗略计算，供给增速与需求增速之间，存在大致为1~2个百分点的缺口（未考虑在长期必然发生的折旧需求），这就是我国住宅市场供不应求的基本格局。这种供求缺口的存在，是住宅价格上涨的基本动因。
 　　2．土地供给制度缺乏弹性抑制了城镇住房供给增长
 　　经过30多年的市场化改革，我国的许多领域，市场配置资源的机制已经在发挥基础性作用，特别是在一般竞争性（制造业和服务业）领域，供给规模与供给结构均能适应快速增长而又多样化的需求变动，作为计划经济特征的短缺现象几乎彻底消失。然而在房地产市场方面，由于最核心的土地要素供给缺乏弹性，无法适应（伴随城市化而来的）迅速增长的城市土地需求，对住宅市场供给的增长构成硬约束。
 　　在市场配置土地资源的情况下，农村土地向城市土地、农业用地向非农用地的转换，是由分散的土地所有者，根据不同土地利用方式的效率（所能提供的租金）来决定的。通过各种土地利用方式对土地的竞争，不同土地利用方式按其提供租金的能力，由高到低、由近及远地渐次配置到各个区位，并形成从城市中心向城市边缘、郊外农村延伸的，一条递减的、连续而平滑的租金曲线（见图11）。
 　　从理论上和国际范围的实践效果看，在市场交易基础上形成的这条连续而平滑的租金曲线，体现着能够“满足社会成员对各种最终产品和服务的需求”的、有效率的土地空间利用结构。由于市场机制在资源配置中起基础性作用，土地市场能够随时根据最终产品需求、土地利用效率以及单位土地收益（租金）的变动，调整土地利用结构。
 　　

 　　我国情况则不同，国家是法律规定的城市土地唯一所有者，政府垄断了“农转非”土地的收购，也垄断了城市土地市场上的供给。政府基于对“粮食安全”、“农村人口未来生计保障”、“土地资源使用的合理性”等等诸般考虑的统筹兼顾，决定收购和供给（吞吐）土地的数量。问题在于，无论政府计划者怎样殚精竭虑地进行统筹兼顾，政府均难以替代市场，以各行各业之间土地利用的边际收益差异为基础，恰如其分地做出吞吐土地的数量决策。
 　　现实中，政府“土地闸门”吞吐的结果，造成在城乡结合部出现“断崖式”的租金曲线
 　　（图12所示的局面），意味着土地资源远远没有得到合理的配置，存在巨大的土地资源错配和资源浪费。产生的具体后果如下：
 　　（1）在图中B点的左端，由于政府严把土地闸门，使城市土地的供给不足。在土地供给不能对需求增长做出响应的条件下，城市土地需求上升只能表现为土地价格的上涨。2003~2010年，地价水平（房地产开发购置土地费用除以购置面积）年均涨幅为22.9%，远高于GDP的增长；城市土地租金水平（R1）注定显著高于市场配置下的均衡租金水平（R0）。
 　　（2）在图中B点的右端，由于农村土地所有者并不拥有完整的土地产权，不经政府“吞吐”的城乡间土地交易均属于“越权交易”。“越权交易”的土地得不到法律的庇护，不能全部实现土地变换使用方式获得的增值收益（同一区位“小产权房”的市场价格大幅低于“大产权房”，是明确的证据），导致农村土地租金水平（R2）注定显著低于市场配置下均衡的租金水平（R0）。
 　　（3）由于城市土地市场处于供不应求的“饥饿”状态，“最严格的土地制度”以及“严把土地闸门”等政策宣示，更让人们不能指望土地供求通过市场自动恢复均衡，使市场主体对未来土地市场供给量、土地可得性没有稳定的预期，导致土地囤积、投机现象出现（无套利机会的东西永远无人投机）且注定屡禁不止，居民房产“提前购置”、“投资、投机性购房”等现象注定日益普遍，加剧土地以及地面附着物价格的上涨。
 　　（4）在农村土地所有者擅自“越权”变更使用方式、撂荒现象日益普遍的情况下，我国农业依然连年获得丰收，一方面表明目前农业用地数量并未对粮食增长构成约束，另一方面也表明土地资源在农业与非农产业之间存在大量错配，大量土地资源被隔离在城市更高效率的利用方式之外。
 　　（5）城市土地价格扭曲高企，既妨碍房地产市场的健康发展，又令城市居民难以改善居住条件，导致城市居民福利受损；而农民的土地所有权未能获得充分保障，不能实现土地的“资本化收益”，不能公平地分享国民经济、城市经济发展带来的土地增值收益；进而妨碍他们携带资本收益进入非农产业、进入城市，扩大了城乡差距。农民福利也受损。
 　　关键的问题是，土地资源在各种使用方式（用途）之间的配置，很难完全由计划方式合理配置。坦白地说，“土地闸门”作为实现调控者—“控制投资规模”、“有保有压的产业政策”等—意图的工具，的确非常有效，但是这种实现意图的有效性，并不能证明资源配置的合理性和科学性。
 　　目前，我国城市居住用地还有很大的扩张空间。参照美国、日本及英格兰土地利用结构，我国建设用地及居住用地有非常大的增长空间，美国、日本建成区城市用地分别占国土面积的3.1%和4.2%；而我国该指标为0.33%，其中居住用地占比仅为0.11%；我们城市居住用地至少有10倍以上的扩张空间，其中建设用地增加的主要潜力来自于农村集体建设用地。
 　　3．持续宽松的货币环境与低利率管制，持续地激励需求，是当前房价过快上涨至关重要的助推因素
 　　长期以来，我国的经济发展都处于一个货币宽松的环境中（原因这里不讨论）。本轮全球金融危机后，这一问题变得更为突出，引发了明显的通货膨胀和社会不满。
 　　1990~2010年我国名义GDP年均增速为16.5%，同期货币存量的年均增速为21.3%；20年来名义GDP累计增长了21.3倍，货币存量累计增长了47.5倍，（见图13）。2008~2010年名义GDP增长了27.8%，货币存量增长52.8%（见图14）。2010年M2与名义GDP之比达到1.82（见图15）。截至2011年底，我国名义GDP为471564亿元，而货币存量达到851591.8亿元。根据世界银行的数据，我国M2与名义GDP的比例远高出所有国家、发展中国家和发达国家各种分组的（算术）平均水平（见图16）。
 　　通货膨胀及资产价格的上涨与货币宽松环境显然高度相关。特别是持续的低利率安排，给房地产市场提供了一个“非常确定的套利机会”的环境。任何一个社会成员，无论他是居民还是厂商，只要具备足够理性就会在“持有货币资产，还是持有住宅（土地）资产”之间做出明确的决策。
 　　本来，在均衡利率（相对接近经济增长率）水平下，持有货币资产与持有住宅资产的回报，以及第1年购买和第N年购买住宅资产的回报应该大致均衡。而在低利率管制环境下，假定住宅价格依循“房价收入弹性”所决定的趋势线，按10%（姑且按10%计算）的年率上升，而货币资产价值按管制利率3%上升，那么，若干年后持有住宅资产和持有货币资产之间的收益差距极其巨大（见图17）。
 　　

 　　显然，在如此确定的套利机会面前，理性的人们会将货币资产置换为住宅资产，而且“晚买不如早买”！
 　　同样，低利率还影响人们买房和租房之间的选择。在货币大量发行，通胀率高企，实际利率为负的背景下，房价自然要高涨。因为房价是未来租金的贴现值，而贴现的因子取决于利率，利率低则房价必高。租金固然相对房价低，但是利率更低，于是房价的租售比高。持有货币资产，支付的房租固然相对低廉，但因低利率故，货币资产增值极其缓慢；反之，持有住宅资产，收取的租金虽低，但因利率更低，住宅资产伴随收入增长，升值却很快。
 　　于是，两相比较：租房不如买房！
 　　在这样的货币政策环境下，“晚买不如早买”、“租房不如买房”是理性的反应。这种理性还会蔓延，由投机者、炒房团向全社会成员蔓延，全社会的理性都上升了。
 　　宽松的货币环境，特别是利率管制导致住宅资产需求过大，已经是大多数国内经济学家的共识。利率走低、资产价格上升是基本的经济规律和重要的经济学原理，也为国际经验一再证实。我国的情况当然也不例外（见图18）。2010年5月后房价指数与实际利率的同向下降，源自行政手段（限购、限价、限贷）的实施，是行政强制手段压制了市场本能反应的效果而已，并非经济规律失灵。
 　　

 　　（三）对“价格上涨过快”的宏观调控始终未能针对症结下药
 　　住宅价格上涨过快，涨幅超过了人均收入增速，房价收入比和租售比高企，引发政府对“房地产泡沫”的担忧和对“民怨沸腾破坏稳定”的担忧。对房地产市场价格上涨过快现象进行调控显然是必要的，关键是要找准症结，对症下药。
 　　我国的社会主义市场经济，是“国家宏观调控下，市场机制对资源配置发挥基础性作用的经济”。我国的“国家宏观调控”典型的内容包括：政府掌控土地吞吐及用途管制、货币吞吐及资金成本管制、信贷投向控制、固定资产投资控制、收入分配调节等等。与此同时，房地产行业由于以下特点，使它成为与宏观环境联系最为紧密，与国民经济运行息息相关，受宏观调控影响最大而又最受宏观调控者关注的市场。
 　　1．房地产建设的主要投入要素是土地，而土地供给由政府掌控；
 　　2．住宅购置是家庭部门发生的最大额度的资产购置，是家庭部门支出中使用杠杆比例最大的支出，因而住宅市场需求受政府货币政策影响最为显著；
 　　3．房地产产品的生产过程本身是一个固定资产投资过程，而在我国，“固定资产投资”是政府调控宏观经济最重要的路径和最关注的宏观变量。
 　　这三个行业特点，使得住宅市场显著不同于汽车、计算机市场，以及粮食、衣着等普通消费品市场。在体现中国特色、备受宏观调控政策变动影响、备受宏观经济调控关注方面，没有哪个行业能出其右。无论是宏观经济出现波动时，还是宏观调控出现失误时，房地产市场均不可能像其他产品市场，或可安于一隅、悄无声息的独善其身。如果真如某种极端判断所说“房地产市场已经是中国经济的癌症”，那么，致癌的症结性原因究竟在哪里呢？
 　　分析来去，令我们感到极为遗憾的是—
 　　恰恰是我们的宏观制度顶层安排，为房地产市场塑造了一个“土地供给持续缺乏弹性、流动性持续高度充裕、资金成本持续过分低廉”的市场环境。这样的市场环境注定要产生一个持续“供不应求”的市场格局；
 　　恰恰是这种市场环境催生、激励了城市居民在居住支出方式上做出“租房不如买房”的选择；在出手时机上做出“晚买不如早卖”的选择；富有的多投资几套（并非不道德）、投机几套（并不违法）；年轻人在父母帮助下争先恐后地使用“财务杠杆”（又抱怨成为“房奴”）……；
 　　恰恰是这种在微观上无可置疑的理性，在宏观上导致了遏制不住的“房价快速上涨”。较早购置房产的靠资产升值变富，未购房产而手持货币资产的相对变穷，“贫富差距拉大”的呼声高涨……；
 　　恰恰既是市场环境的塑造者，又是宏观调控者的宏观决策部门，自2003年以来，一直在动用常规的和非常规的措施，“引导合理的消费”、“打击投机需求、抑制投资需求”、“防止价格过快上涨，防范房地产泡沫”……。
 　　自2003年以来，一直在各个环节上寻找原因、寻找价格快速上涨的“推手”，唯独没有考虑引发并酿就这一切的制度土壤。正是宏观经济制度性的安排，制造了房地产市场上的无尽麻烦，调控者又不得不动用调控之手进行艰难的调控。
 　　我们对2003年以来的历次价格调控的主要措施进行归纳，大致包括如下内容：
 　　1．要求从政治高度重视房价问题。逐步将“房价问题”升级为“政治问题”，建立行政问责制。
 　　2．大力调整和改善住房供应结构。增加普通商品房、经济适用住房、限价商品住房、公租房以及廉租房供给，启动城市和国有工矿棚户区改造，推进林区、垦区棚户区改造。
 　　3．正确引导居民消费预期。综合采取土地、财税、金融等相关政策措施，利用舆论工具和法律手段，引导居民住房消费，控制不合理需求。
 　　4．整顿市场秩序。加大控制投资性购房需求的力度，严肃查处房地产开发、销售和中介服务中的违规销售、捂盘惜售、囤积房源、散布虚假信息、恶意哄抬、价格欺诈、投机炒作、违反明码标价规定、违规用地、囤地、炒地……等,一切扰乱市场秩序非法行为。
 　　以上调控措施在道义原则上均让人无法反驳。但是由于始终没有触及“土地供给管制”和“低利率管制”这个两个根本性症结，除了最后基于解决“政治问题”而采取的行政强制手段之外，都显得那么不给力。
 　　我们认为，正如中央近年来多次、反复、深刻强调过的：“改革已经进入‘深水区’，现在面对的问题，越来越多的是深层次的体制性、机制性矛盾”。仅靠头疼医头、脚疼医脚，终究无法纠正和解决深层次的体制机制问题。
 　　如果我们始终不愿去面对并认真解决“土地供给管制”和“低利率管制”这种症结性问题，那么，我们将不得不面对“房价反复高涨，政府反复调控”的局面，而且最终走向一直想避免的房地产泡沫。
 　　想一想日本的所谓“房地产泡沫”。时隔20年后，我们可以根据历史数据更清晰地看到泡沫是怎样形成的。
 　　1973年前日本实行固定的管制利率（4%）；1973年后利率管制放松，但依旧是实行低利率政策；特别是“80年代后期，日本政府对日圆升值的影响过于担心，并对日本经济在1986年上半年增长放缓做出了过度反应，实施了大规模的宏观经济刺激措施，政策利率被下调了约2个百分点，这种立场一直延续到了1989年。信贷额和资产价格急升，使股市和城市地价在1985至1989年期间上涨了两倍”。此后，泡沫于1990年1月破裂。
 　　这里要注意的是因果关系：不是日本房地产市场，而是日本经济政策失误引发日本经济泡沫。日本房地产市场是这场经济泡沫最显著的标志和最惨烈的受害者。今天，日本政府和学者是非常清楚这一点的。
 　　

 　　反观我国的情况：是城市住宅用地的总量控制不当，造成了商品住房市场供不应求；这种市场特征与持续宽松的货币环境、持续的低利率管制结合在一起，使得住房市场成为吸收超额信贷的“黑洞”，加速住宅价格上涨（图20中实线部分是已发生的资产价值变动，而虚线部分是在既定环境下未来十年将发生的变动）。不是房地产市场破坏了国民经济的稳定，而是“存在深层次矛盾”的宏观经济环境造就了住宅价格过快上涨。不知道今天，人们是不是了解了这一点。
 　　这是一个必须弄明白的因果关系。如果因果倒置，非但难于解决房价过快上涨问题，还会误导民众。反过来，如潮的错误舆论又会形成政治压力，逼迫宏观调控者针对房地产市场采取更激烈的调控手段。
 　　二、关于“投资增长过快”的调控
 　　房地产市场上“价格上涨过快”与“市场过热”语义不尽相同。“市场过热”不仅意味着资产价格上涨过快、价格水平过高，还包括了“投资过热以及资源错配”，包含了“过热”后的“烂尾楼”形式的大规模资源浪费。这里“过热”是对“泡沫”一词谨慎的替代。
 　　对“投资过热”的担忧，导致了宏观调控者对房地产调控始终从控制价格和控制投资两方面同时入手。即使在2007年以后的调控中，虽然认同了“供不应求”的现实，并开始强调加大供给，但在措施中依然包含着某些抑制、防范“投资过热”的措施，例如“继续严格执行房地产投资资本金率”、“控制开发贷款”等。
 　　（一）调控“房地产投资规模”政策的简单回顾
 　　从调控政策的倾向看，前后可分两个阶段。
 　　2003~2006年，政府明确判定“房价上涨过快和房地产投资增长过快”。投资调控政策基调是，解决房地产投资规模过大的问题。2004年，房地产开发业与钢材、电解铝、水泥等行业一起被列为投资过热行业。房地产开发项目（不含经济适用房项目）资本金比例由20%及以上提高到35%及以上。2005、2006年，政府均要求各地区“把解决房地产投资规模过大问题，作为当前加强宏观调控的一项重要任务”。
 　　从2006年下半年起，悄然发生了变化……
 　　2007~2010年，投资调控政策基调是：保持房地产投资合理规模，扩大普通商品房的供给。2008年，提出综合运用税收、信贷、土地等手段，增加住房有效供给，抑制不合理需求，防止房价过快上涨；2009、2010年，提出增加住房建设用地有效供应，提高土地供应和开发利用效率；增加中低价位、中小套型普通商品房用地供应，加快普通商品房项目审批和建设进度；切实增加住房有效供给。
 　　2007年前后的变化，表明政府对房地产市场真实情况的认识逐渐趋于清晰。但是，政府依然谨慎地保留着某些防范“投资过热”的措施，例如“继续严格执行房地产投资资本金率”、“控制开发贷款”等。
 　　（二）2003~2006年关于“房地产投资过热”的判断，源自一个误会
 　　如果有人误将“中国城镇人口年均增长4%”，当作全中国人口增长率，然后发出“中国人口将爆炸”的预言，这会被当成一个笑话。但遗憾的是，这个笑话真实地发生在对“中国房地产投资过热”的预警上。
 　　2003-2006年，关于我国房地产投资“过热”的舆论很多。例如：“房地产的供给严重超过需求。新房屋的供给以每年20%~30%的速度增长。远远超过家庭人均可支配收入的增长速度”；更有研究者判断：“房地产投资是导致我国投资以及钢材、水泥等行业过热的源头”；“房地产绑架了中国经济”。这种舆论明显影响了政府的判断。
 　　这种看法一般都是依据国家统计局公布的“房地产开发投资”数据（见表1）。如果这个数据真实地反映了房地产领域的总供给、总投资的现实，我们也会同意这一判断。但是事实上，统计数据背后另有别情。
 　　

 　　事实上，作为一个转轨国家，我们的城市住宅供给，由两个部分—“传统的业主自建”和“房地产（商业性）开发”—组成。以住宅为例，在1998年传统业主自建住宅占全社会住宅总供给量的近70%，但由于没有一个统一的、直观的统计指标来显示（分散在基本建设投资、更新改造投资等统计中），导致人们在使用《中国统计年鉴》时，很容易忽略这个庞大的（70%）供给部分。
 　　而房地产（商业性）开发的住宅供给，虽然在1998年只占总供给的30%左右，但作为一种适应市场经济方向、高速增长的新兴产业，其投资被醒目地以“房地产开发投资”予以单独统计（这是正确的）。但遗憾的是，这种统计方式导致许多人（包括学者和领导同志）都误将“房地产开发投资”的增长率，当作我国整个房地产生产领域总供给、总投资的增长率，产生了“房地产投资过热”的判断。这是一个普遍的误解。
 　　我们将可反映（1998~2006）房地产生产领域全貌的数据整理在一起（见表2），请看房地产总供给、总投资真实的增长情况。
 　　

 　　从表2中可见：1998年以来：城镇住宅实物量（竣工面积）供给年均增长3.6%。其中，自建住宅竣工面积年均增长为-6.4%，房地产（商业性）开发住宅竣工面积年均增长15%。城镇住宅投资年均增长18.1%。其中，自建住宅投资年均增长仅为2.3%，房地产（商业性）开发住宅投资年均增长26.5%。
 　　从这张表中，可以得出以下结论：
 　　1. 这段时间全国城镇住宅总量供给增长不快，城镇住宅投资增长率低于全社会固定资产投资增长率。
 　　2．城镇住宅供给来源发生结构性变化，发生着“房地产（商业性）开发供给”对“传统的业主自建供给”的替代。房地产（商业性）开发提供的住宅占城镇住宅供给总量的份额，从1998年的30%，上升到2006年的72%。这种替代反映着市场化改革的方向。
 　　3. “房地产开发投资”的确“超常规”增长，恰恰是“传统业主自建投资”的萎缩，为房地产开发投资的“超常规”增长提供了空间。
 　　4. “房地产开发投资”的高速增长，并未在城镇住宅实物工作量增长（3.6%）之外，带来新增工作量和新增消耗。可见，房地产投资不是“引发全社会投资过热、钢材水泥原材料产业过热”的源头。
 　　现在需要警惕的是，自2007年以来，“房地产商业化开发供给”对“传统业主自建供给”（自给自足）的替代已经出现停滞，甚至是“单位自建”开始反向替代。福利分房再度在许多国家机关、事业单位以及国有企业出现，国有单位利用自有土地开始自建房，然后以经济适用住房、限价商品住房、解决职工住房困难的名义低价出售给本单位干部职工。实际上这将再度在全社会范围酝酿更大的不平等。而且许多政策性住房、单位自建房，是通过“房地产开发商”代建的，在统计上比以前更隐蔽，直接隐蔽在“房地产开发投资”的名下。
 　　

 　　不可否认，从供给结构的角度看，房地产市场化进程出现停滞甚至倒退。本来在1998年就已经应该终止了的“福利分房”、“单位办社会”开始显著复苏。
 　　（三）土地资产价格攀升，持续夸大房地产投资完成额
 　　根据我国固定资产投资统计的规定，投资完成额中包含了相当规模的土地购置费用。在土地没有价格（如计划经济时期）或土地价格很低以及土地价格变动很小（如上世纪80年代）时，土地购置费用计入投资完成额，只是对投资完成额有些许无关紧要的夸大。但在上世纪90年代后期以来，土地资产价格大幅攀升的背景下，则对固定资产投资规模及其增长速度有着显著的夸大，并足以导致许多人乃至决策层对投资增长的真实速度产生错误的判断和担忧。在房地产投资统计中，这种影响最为显著。
 　　无论从经济学意义上讲，还是从国民经济核算角度讲，土地都是全社会的存量资产。存量资产的交易既不构成社会新增资产，也不增加GDP。因此，土地购置费用所构成的这部分“投资”，不会带来实物工作量的增加，也不会带来对钢材、水泥的消耗。
 　　土地购置费用对房地产开发投资统计带来多少高估影响呢？
 　　根据《中国统计年鉴（2011）》提供的数据，1998~2010年间，全国房地产业开发投资完成额年均增长24.1%，房屋施工面积年均增长18.9%，而土地购置费用的年均增长速度高达31.5%（见表3）。
 　　

 　　1997年以来，由于土地价格和土地购置量的快速上升，土地购置费用与房地产开发投资完成额的相对比例也迅速提高，从1997年7.8%上升到2010年的20.7%。根据上述数据计算，在1998~2010年间，房地产开发投资增长了12.4倍，其中，土地购置费用增长对投资增长的贡献率为21.2%。近似的推断，房地产名义投资年均增长24.2%，其中土地购置费用贡献了5.3个百分点；扣除土地购置费用增长的影响后，年均实际增长率为18.9%。
 　　以上是以全国数据为基础得出的结论，在一线城市，如京、沪、深、穗等土地价格上涨较快的城市，土地购置费用增长对投资的高估影响肯定会更为显著。
 　　（四）认识住宅投资增长变动的规律性，提高调控的预见性
 　　1．国际经验表明，城镇化进程是影响住房新建规模的一个重要因素，在快速城镇化进程完成之前，住房建设投资规模呈现持续快速增长的态势
 　　日本在1955~1972年间，城镇化率年均增加超过1个百分点；住房建设量年均增速为12%，1972年新建住房占当年住房存量的比例超过6%。韩国在1980~1990年间，韩国城镇化率由57%增加到74%，城镇化率年均增加1.7个百分点；住房建设量年均增速为17%，1990年新建住房占当年住房存量的比例接近10%。日本和韩国住房投资的变化验证了世行的经验发现，即住房建设投资在GDP中所占比重与经济发展水平之间呈现倒U型的关系。如日本住宅建设投资/GDP于1973年达到峰值9.1%，这一阶段，日本的城镇化率在74%左右；韩国住房建设投资/GDP于1991年达到峰值8.9%，这一阶段，韩国的城镇化率也在74%左右。
 　　

 　　2．参照国际经验，我国住宅投资的增长速度并不快
 　　我国1998~2010年间，城镇新建住宅竣工面积的年均增速只有5.1%，住宅新建量在住房存量中所占比重不足4%，均低于日本和韩国快速城镇化阶段的住房建设量。2008年以来，我国城镇住宅建设投资在GDP中所占比重超过8%，但由于我国住宅建设投资中含有土地开发投资，因此，跟国外的统计结果缺乏完全可比性。
 　　

 　　初步估计“十二五”期间以至2020年我国城镇化率将处于从超过50%向70%发展的阶段，城镇化进程仍处于快速推进阶段，按照发达国家的经验，在城镇化超过70%之前，我国住房建设规模仍将保持快速增长。对于我国未来20年住宅投资的规模与增速应有充分的估计，不宜频频产生投资“过热”的忧虑。
 　　《华尔街日报》中文网近期登了一篇文章，标题为“浦东：从‘鬼城’到热土”，大意如下：多年前，各路国外专家曾经嘲笑、质疑当时无人居住的上海浦东，是一场历史性楼市泡沫。现在又出现有关“鬼城”的议论。两者的逻辑非常类似—谁能把这些房子住满？现实的答案是，—中国每年都有1700万人从农村向城市转移。这一数字相当于全美前四大城市的人口总和。
 　　摩根士丹利首席经济学家史蒂芬.罗奇,也从根本上否定了中国房地产泡沫存在的可能性：“未来20年内将有3~4亿农村人口迁至城市，所以大部分剩余的住房供应量将会被平稳吸收。‘鬼城’很有可能会在不远的未来成为城市中心区。”
 　　这，就是中国房地产业及房地产市场的成长空间。
 　　三、关于“住宅供给结构”的调控
 　　（一）政府调控“住房供给结构”的初衷
 　　政府对住宅市场上供给结构进行调控，出于什么样的考虑呢？根据历年调控政策文件，大致可归纳出以下几点初衷或出发点。
 　　1．出于“降低住宅价格平均水平”的考虑。例如调控文件中的如下陈述，“商品住房价格过高、上涨过快的城市，要切实增加限价商品住房、经济适用住房、公共租赁住房供应”。实际上是将“政策性住房”的供给当作调控商品房价格的手段。
 　　2．试图解决“住宅供给偏于高端”，偏于满足高收入阶层的需求，而普通商品房供给不足等供给结构问题。
 　　3．出于“人多地少”的国情，“保护耕地，节约集约使用土地”的考虑，提出“90/70政策”。
 　　关于第一个出发点，试图通过保障性住房解决住宅市场价格偏高问题，存在逻辑错误。这一点我们在保障房政策部分予以深入讨论。
 　　关于第二和第三个出发点，我们的疑问是：市场机制真的不能解决住宅市场的供给结构问题吗？市场机制不能解决稀缺资源的合理配置、会造成浪费吗？
 　　（二）为什么市场上增量住宅供给偏于高端？
 　　事实上，市场供给选择高端，有以下三个原因：
 　　第一，既有的住宅存量结构以90平米以下为主（见图25、图26）。根据2005年全国1%人口抽样调查数据，2005年我国城镇存量住房中，1970~1990年代建成的房屋是主体部分（占比接近80%），这些房屋的面积又以 90m2以下的住房为主，占比约70%，而90 m2以上住房占比约为30%。在这样的住宅存量结构基础上，随着居民收入水平的提高和住房改善需求逐步增加，增量住房市场的供给结构偏于高端是非常正常的。
 　　

 　　第二，针对我国城镇居民人均可支配收入与人均居住面积关系的研究结果表明，改善需求非常强劲（见图27），而且这部分需求构成新建住房市场需求的主体。这一点在我们的多次调研中，也得到多年从事房地产市场管理工作人员（干部）的证实。事实上大量“刚性”需求（包括新进城人口、新就业人员、新组建家庭住房需求）的实现，赖于中高端改善性需求实现之后。而新建住房市场需求结构中，是以90平米以上需求为主体的。
 　　

 　　数据来源：国家统计局
 　　第三，城市居民住房条件改善的过滤（house filtering）机制表明，住房资产的“持久性”特征使其不同于常规商品，需要从新旧住宅的联动来分析其供求关系。在高收入家庭追求更高质量住房的过程中，其原有住房将成为面向中等收入家庭的住房供给，而中等收入家庭实现住房升级后，其原有住房将成为面向低收入家庭的住房供给。因此，新增住房供给偏向高端是市场运行机制下不同收入家庭实现住房梯次改善的要求，有利于整个住房存量结构的改善。
 　　（三）供给结构调整政策的市场效果
 　　在“90/70政策”出台后，市场反应如何呢？（见图28）在项目行政审批制度的约束下，90平方米以下住宅投资占比在短期内有所上升，从2007年的23%逐渐上升到2009年的32.6%（其中包含了大量“经济适用房”和“限价房”等政策性住房占比扩大的影响），仍远未达到占比70%的要求。2010年该占比再度回落。
 　　

 　　（四）市场价格机制不能解决稀缺资源的合理配置吗？
 　　最后，如果从“节约集约使用土地资源”的角度讲，还有什么比价格机制对人们行为的约束更为有效呢？如果我们一方面强调要节约集约使用土地，而另一方面又强制地压低土地价格，自然很难实现节约土地的意图。就像我国北方诸多城市需要节约用水，而在政策上又一直在实行补贴，怎么可能达成节水目标呢？
 　　不难想象，如果城镇居民买房都（因压低地价，实际是补贴）不必支付相应的市场代价，那么，不远的将来，“拥有第二居所”势必将成为城镇居民的普遍追求和新的攀比内容，新的不平、不和谐将产生……；农村人口城镇化将真的遇到障碍，—财政支付的住房补贴能力不足，—政府再以“平稳有序”的名义，抑制农村人口的城市化速度。