李玮：当前金融困境与服务实体经济的有效途径

李玮：当前金融困境与服务实体经济的有效途径

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● 李玮  

　　
　　长期以投资和出口为导向的经济发展模式，导致我国经济增长存在对资本的过度依赖，资本投入的产出效率在下降；而优先发展的外向型经济体以及相对缺乏弹性的人民币结售汇机制，又使得我国长期累积起巨大的货币存量，由此形成增长中的金融困境。
　　
　　金融危机爆发以来，美联储尽管实施了三轮量化宽松政策，但是在过度增发的数万亿美元中，仅有不到1/4留在美国，大部分流向其他国家成为国际结算货币和外汇储备；而我国增发的货币却是全部留在国内，货币超发是过去十年我国通货膨胀持续不断的根本原因。
　　
　　当我国货币存量以及M2/GDP比率成为世界第一时，继续放松货币政策促进经济增长的空间已经不大。未来需要通过降低经济增长对资本投入的过度依赖，在发展中逐步消化过多的存量货币，防止出现较高的通货膨胀和经济过度虚拟化。今后，必须将金融体制改革和优化投融资结构作为金融更好地服务于实体经济的重点工作。
　　
　　在经济复苏困难、物价逐步回落的情况下，放松货币政策的呼声再起。但是，在货币存量和广义货币（M2）与国内生产总值（GDP）的比率都已经成为世界第一的情况下，未来我国通过继续增加流动性刺激经济的做法已不可行。今后迫切需要通过降低经济增长对资本投入的过度依赖，并在发展中逐步消化过多的存量货币，既要防止通货膨胀，更要防止经济过度虚拟化。因此，金融服务好实体经济的重点在于深化金融制度改革，调整投融资结构，优化资金投向。
　　
　　一、引言
　　
　　金融是现代经济的核心。人类经济发展史，尤其是建国以后，我国长期实行的以政府为主导的计划经济资源配置模式，以及2008年以来发生在美国和欧洲多个国家的金融危机表明，金融抑制和金融过度都会严重损害实体经济的发展。因此，金融适度发展是经济稳定增长的重要前提。
　　经过30多年来的改革开放，我国已基本上建立起社会主义市场经济体制，货币总量、金融资产与经济的货币化程度已经接近甚至超越发达国家的水平，金融抑制已经不再是我国经济增长的主要制约因素。相反，防止经济的过度虚拟化，提高金融资源使用效率，并正确引导全社会资金更好地服务实体经济已经成为需要特别关注的新课题。
　　当前，我国经济正处于“转方式、调结构”的关键时期，长期以投资和出口推动经济增长的发展模式受到资源、环境和国际市场的严重制约。要实现转型，保证经济实现持续、稳定健康发展，必须正确把握金融发展与经济增长的关系，建立起与市场经济发展相匹配的现代金融体系，并将金融资源更多地引导到服务实体经济上来。因此，从理论和实践上深入研究这一课题具有重要的现实意义。
　　
　　二、当前经济发展面临的严峻形势
　　
　　自2008年国际金融危机爆发以来，世界经济进入了持续的低迷调整周期；尽管已经过去了四年多的时间，但是全球经济目前仍然没有走出增长低谷。当前国际政治经济形势的复杂多变，以及我国经济发展存在的长期依赖投资、出口的深层次矛盾和问题，使我国经济发展面临的困难明显增多，经济稳定增长的难度巨大。当前，我国经济发展所面临的困难和问题在微观方面主要表现为产能严重过剩、经济效益持续下降、融资难与融资贵并存、企业经营风险加大等几个方面。在宏观方面主要表现为GDP增速连续10个季度下降，工业增加值增长速度连续半年多在10%以下，社会消费品零售增速和消费者信心指数均缓慢下降，对外贸易增长缓慢、前景暗淡等多个方面。
　　导致我国经济增长乏力的原因主要有两个方面：一是我国潜在增长周期与政策调控周期的叠加效应，二是全球主要经济体增长持续放缓带来的不利影响。
　　从经济短周期来看，2008年全球金融危机爆发后，我国政府实施的扩张性宏观调控政策主要是以刺激固定资产投资，尤其是政府和大型国有企业投资为主，投资增长对拉动GDP具有立竿见影的效果，但也容易带来通货膨胀，政府为了治理通胀又不得不通过收缩流动性压缩投资。在新的经济增长动力还没有出现的情况下，政府投资一旦主动退出，经济复苏困难重重。
　　从长周期来看，我国的经济增长主要受益于改革开放、制度创新带来的制度红利和全球化红利。正是通过改革开放，充分利用外资和我国劳动力资源极为丰富的优势，使我国在较短的时期内逐渐成为了“世界工厂”。目前，我国的入世红利、人口红利和环境与资源红利正在逐步消失，外贸出口大致已至顶峰，未来几年净出口对GDP的贡献率将很低，甚至是负数；另从固定资产投资来看，政府长期主导的固定资产投资经过几十年高速增长之后，未来投资将受到资金来源、企业产能过剩、边际效益降低等多因素制约，增速将放缓；而消费增长受居民收入在国民收入中持续多年下降及高物价、高房价、医疗及养老等社会保障制度不健全等其他因素的制约不可能成为支撑未来经济高速增长的主动力。
　　上述因素决定了今后几年甚至更长的时间里我国经济增长将进入中等增速区间。另从发达国家经济增长史来看，任何一个国家经济的高速增长时期，都是投资的高速增长期。当一个国家由主要靠投资拉动GDP增长转向主要靠消费拉动增长的时候，这本身就意味着这个经济体将从高速增长转向中、低速增长。
　　
　　三、经济增长中的金融困境
　　
　　长期以投资和出口为导向的经济发展模式，导致我国经济增长存在对资本的过度依赖，并且，资本的投入产出效率在下降；而优先发展的外向型经济体以及相对缺乏弹性的人民币结售汇机制又使得我国长期累积起巨大的货币存量，并由此形成增长中的金融困境。这种困境主要表现在以下三个方面：
　　（一）经济增长存在对资本投入的过度依赖
　　我国经济增长带有明显的资本驱动型特征，而资本的投资方向又集中在以基础设施、工业制造业和出口导向型企业。经济增长的过度依赖表现在以下三个方面。
　　第一，对固定资产投资的过度依赖。统计数据表明，投资对于我国GDP的贡献率长期维持在较高水平，个别年度，如2009年甚至达到87.6%；2010年以来，我国的固定资产投资达到81万亿元，占同期GDP的65.2%。在我国经济的工业化和城市化阶段，固定资产投资与资本积累的优先增长是国家赶超战略的重要保障，也是完善城乡基础设施的必要条件。但是，政府与国有及国有控股企业投资一旦放缓，经济增速必然也表现为后劲不足。2008年全球金融危机以来我国的GDP增长曲线基本上是一个右肩相对平缓的“倒V型”，导致经济回落较快的主要原因就是我国政府以刺激固定资产投资为代表的“4万亿”扩张性宏观调控政策的逐步退出。受制于居民收入在GDP份额中长期下降，高物价等多种因素的制约，多年来消费需求一直难当拉动经济增长的重任。
　　第二，对工业，特别是对重工业的过度依赖。我国现阶段经济增长的重化工业化特征非常明显。始于2003年的经济快速增长主要是依靠在电力、煤炭、石油、钢铁、有色金属、化工、重型机械制造等重化工业领域的大规模投资建设并形成巨大的产能。目前，工业增加值约占我国当年GDP的50%，而在工业总产值的构成中，重工业又占了大约60%-70%的比例，重化工业主导了我国的经济增长。不仅是投资，在贷款方面，重化工业也得到了银行的大力支持，并占用大量资金资源；而许多有市场竞争力的科技型和劳动密集型中小企业却无法取得银行贷款，尤其是当遇到货币政策从紧调控的时候，最先倒闭的就是能吸纳大量就业却缺乏融资渠道，没有资金优势的劳动密集型中小企业。经济增长过度倚赖重工业必将导致我国国民经济各部门比例严重失调，给今后经济发展带来严重负面影响。片面追求重工业化不仅无助于解决我国目前的就业问题和城市化问题，而且还受到资源和环境的硬约束，并导致国民经济比例更加失调。
　　第三，对外需的过度依赖。统计分析表明，加入WTO以来，我国制造业投资形成的新增产能有超过1/3完全依靠国外市场。我国的出口依存度和贸易依存度不断提高，目前约为40%和67%，远远高于美国、日本、英国等经济发达国家，也高于大多数以出口为导向的新兴市场国家。最近十年，净出口对我国经济增长的贡献率平均接近20%。一个经济大国将如此高的需求比重放在国际市场，具有较大的不稳定性，一旦国际环境出现较大的变动，必然造成国内经济运行的大幅度波动。最近几年我国经济下降幅度较大的年度大多数是由于净出口贡献率下降引起的。发达国家经济的持续低迷必将进一步收缩我国的外部需求，对美、欧、日等主要经济体的出口全面放缓，外贸顺差规模进一步缩小，净出口对经济增长的下拉影响严重，这将使我国的产能过剩矛盾更加突出。近年来，外需对于我国经济增长的贡献已经开始由正转负。
　　（二）资本依赖型增长导致金融体系中形成巨大货币存量
　　最近十年来，我国社会融资规模增长迅速，总规模从2002年的2万亿元增长到2011年底的12.83万亿元，增长约6.4倍，而同期GDP增长不到4倍。社会融资规模比较全面地反映了当年的整体资金供需情况，它不仅包括银行信贷资金，也包括股票、债券直接融资，还包括新增未贴现银行承兑汇票等中间业务。
　　从指标对比来看，2002年，每新增1元的资金投入就可以带来6元的经济产出；十年以后的2011年，每新增1元的资金投入只能够带来3.68元的经济产出；大规模增加政府投资的2009年，1元的新增投资仅能带来2.45元的GDP产出，这其中还没有考虑到价格变动的因素。由此可见，我国的金融支持经济增长的效率持续降低。
　　另从货币供应量指标来看，2011年末，我国的广义货币供应量M2已达85.16万亿元人民币，按当年汇率折算，相当于13.4万亿美元；另外，当年我国GDP总值为47.29万亿元，折合7.4万亿美元，货币存量相当于GDP的1.8倍。
　　根据世界银行和美联储提供的有关数字，2011年美国GDP总值为13.23万亿美元，当年年底的广义货币供应量M2为9.69万亿美元，美国货币存量仅相当于GDP的73%。
　　由此可见，我国的货币存量已经是美国的1.38倍，而GDP总值却仅相当于美国的56%。如果换算成同等经济规模，中国的货币存量大约是美国的2.5倍。改革开放以来，中国存款的年均增长率在20%以上，20世纪90年代以来，广义货币的年均增长率为20%左右，大幅度高出美国与欧盟同期6%-7%左右的年均增长率。改革开放最初的十几年，我国货币供给量的高速增长基本上可以被解释为消除长期计划经济带来的金融抑制，推进市场化发展进程。但是，经过30多年的发展，在我国市场经济形态基本具备之后，广义货币供应量仍以年均16%的速度递增，并且货币存量相对于经济总产出已经是主要发达市场经济体的2倍多。这其中的根源主要在于经济增长模式的差异，经济增长长期对资本投入和出口的过度依赖必然累积起大量货币，这些货币又只能在国内流转，并推高国内的物价和房价。
　　金融危机爆发以来，美联储尽管实施了三轮量化宽松政策，但是在过度增发的数万亿美元中，仅有不到1/4留在了美国，大部分流向其他国家作为国际结算货币和外汇储备；而我国增发的货币却是全部留在了国内，2012年10月末，我国广义货币M2余额已经达到93.6万亿元人民币，M2与GDP的比率超过1.8倍。货币超发是最近十年来我国通货膨胀持续不断的根本原因。
　　（三）资金脱离实体经济，虚拟化趋势加快
　　美国次贷危机的本质就是经济的过度虚拟化。危机爆发之前，美国以金融及相关服务业为主导的第三产业远远大于一、二产业之和；而在价值结构上则表现出金融资产迅速膨胀，并且达到GDP的7倍左右。美国利用发达的金融体系导致大量资本在股市、汇市、债市、期市以及各类金融衍生产品市场循环流动、杠杆放大。而在实体经济方面，美国的制造业产出和劳动生产率却长期呈现下滑趋势，制造业空心化严重。实体经济和虚拟经济严重失衡是美国金融危机爆发的根本原因。
　　最近几年来，我国金融也存在脱离实体经济，虚拟化加快的趋势。从客观上讲，资本的本性就是逐利，长期积累下来的巨大的过剩货币也必然到处寻找更高的投资回报。
　　我国当前的经济虚拟化，一方面表现在大量信贷资金在金融体系内循环，并未真正进入实体经济，这就造成金融体系资金过剩，实体经济却资金难求。一些商业银行纷纷通过贷款转让、票据融资、滚动签发承兑汇票等方式绕开银监会的存贷比考核，为争取下一个年度的信贷额度，季末和年终突击放款、虚增存款；这使得信贷资金在金融体系内部循环，未能真正进入实体经济。(点击此处阅读下一页)

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