傅峙峰

随着欧洲经济的跌宕起伏，在避险情绪催化下的黄金价格不断走高，近期更是创下历史新高。这使得中国国内的黄金投资也开始火爆起来。更有媒体报道，最近温州炒房团已经开始转型炒黄金。那么在A股市场上，黄金股是否同样具备相当的吸引力呢？

近期黄金价格的上行动力，主要来自于两个方面：

第一，欧盟推出7500亿欧元的救助计划之前，因希腊主权债务危机，全球资金避险需求不断提升，作为传统避险资产的黄金自然受到了资金的追捧，这是金价上涨的最初缘由。

第二，欧盟推出7500亿欧元的救助计划后，虽然希腊等国的主权债务危机暂时得以缓和，但市场对经济中长期的忧虑仍然存在。更重要的是，7500亿欧元的救助计划本质是向市场注资，这意味着未来全球通胀的潜在压力将加剧。此时黄金的抗通胀属性加强，金价继续攀升。

基于这两方面的考虑，尤其在未来全球潜在的通胀压力之下，似乎黄金价格目前依然存在着上涨的逻辑。如果这种逻辑导致金价持续上涨，那么就对黄金股的价格存在着一定的支撑。

然而，黄金和黄金股毕竟不能等同，因此在考虑黄金股是否有投资价值时，除了思考金价是否还有上涨可能外，还要考虑更多因素。

一般来讲，金价的上涨对黄金股的影响，离不开资产和收益这两点。首先，金价的上涨将直接提升黄金类上市公司的黄金储备和矿产的价值，这从资产增值方面对黄金股起到推升作用。其次，如果增值的黄金储备和矿产能够换来持续增长的经营利润，那么这将为黄金股的业绩提升带来实质性的上涨动力。

就目前黄金类重点上市公司的业绩来看，目前中金黄金和山东黄金的2009年静态市盈率已经分别超过了100倍和75倍，中信证券预计上述两家上市公司的2010年动态市盈率也分别达到接近50倍和40倍，估值水平已经明显高于其他兼营黄金的其他上市公司。出现这种情况，说明市场除了看好黄金未来的价格走势愿意给予更高的估值外，对资产注入的预期也是重要因素之一。

数据显示，目前中金黄金集团和山东黄金集团各自拥有将近800吨黄金储备，大股东对上市公司又存在黄金主业整体上市的愿望，再加上未来集团可能加大现有矿山的勘探力度以及收购更多国内外的矿产资源，这一外延式的资源扩张将有利于上市公司的资源扩张和产量提高。正是在这种持续的资产注入预期下，中金黄金和山东黄金的估值被推到了如此高的地步。

但需要指出的是，在从资产增值到兑现收益的过程中，上市公司的经营能力十分关键，尤其是“三费”（管理费用、财务费用、营业费用）的控制直接影响到最终业绩。以中金黄金为例，从2009年的年报分析来看，公司虽然09年矿产金产量增幅达到31%，全年金价也出现了大幅上涨，但由于公司矿产金单位成本进一步提高，毛利率相应降低，最终2009年的每股收益为0.66元，比2008年仅增加了0.05元而已。

如果产量的增加和金价的上涨最终无法落实到收益的显著提高，无疑为黄金股埋下了潜在的业绩风险。如果长此以往，资产注入预期带来的过高估值，是否能够长时间的维持，得打上一个问号。这或许也就是为什么金价创下历史新高，但黄金股价格却没有创下历史新高的原因之一。

综合目前黄金类上市公司的经营情况和资产注入预期来看，较高的经营成本或许是金价上涨和黄金储备增加兑现为业绩提升的一道坎，也就是说，金价上涨带来的利好传递到上市公司业绩层面，可能会出现一定的折扣。这样的话，黄金股跟随金价上涨，也许只是一种市场的追逐效应。在缺乏业绩支撑的高估值之下，未来黄金股上涨的催化剂，或许只有来自于未来金价的超预期上涨，以及资产注入进程的明显加快。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu#dowjones.com与作者联系。）

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