亞洲週刊 | 美國國債危機倒逼中國改革

作為持有美國國債數額最大的債權國，中國受到的影響毋庸置疑。安邦諮詢首席研究員陳功認為：「目前中國持有美國國債約一點一六萬億美元。預計此次影響約為六十個基點，這意味著中國帳面損失可能達到六七十億美元。」更重要的是：「標普調降美國主權信用評級會使更多熱錢湧到中國。」

一直以來被認為是最安全投資品的美國國債受到質疑，國際資本紛紛尋找新的避險方式。人民幣升值預期及經濟持續發展的前景，使中國可能成為國際資本的「避風港」。

中山大學嶺南學院國際商務系主任王曦表示，外匯儲備與一般資產不同，其功能主要體現於保障國際收支的流動性以及儲備資產的安全性。美元的不穩定性極大地干擾了國際正常經濟秩序，不利於國際貿易和國際投資的正常進行，更客觀上助長了國際熱錢的大規模流動。

中國的外匯儲備規模超過三萬億美元，其中持有超過一萬億元美國國債。在國際評級機構屢屢對美國信用評級提出警告之時，中國仍然在增持美國國債。美國財政部報告顯示，中國今年五月持有的美國國債規模達一點一五九八萬億美元，相比四月增加了七十三億美元。而中國在四月已增持七十六億美元美債，實際連續兩個月增持美國國債。渣打銀行在一份報告中說，中國通過英國和香港購買美國國債已經是公開的秘密。因此，金融界普遍預計中國持有的美國國債大約在一點五萬億美元左右。

為什麼要持續購入美國國債？知名經濟學家、中央財經大學教授王福重向亞洲週刊解釋：這是因為中國龐大的外匯儲備可以選擇的投資渠道實在有限，「美國國債的深度和流動性是其他國債市場或者產品無法匹敵的」。

事實上，在七月，美國國債陷入危機恐慌之時，中國國家外管局在網站上已經通過自問自答的方式作出回應：「美國國債是美國政府的信用反映，是美國國內和國際機構投資者的重要投資品種。外匯儲備持有美國國債是市場投資行為，根據市場狀況動態調整，增持或減持都是正常的投資操作。」「我們注意到近期標準普爾等評級公司在美國主權債務信用評級問題上所表達的觀點，希望美國政府切實採取負責任的政策措施增強國際金融市場的信心，尊重和維護投資者利益。」

而標普降級美國主權信用引發的金融市場動盪，進一步加深了中國業界的憂慮。中國央行貨幣政策委員會委員夏斌曾多次警告，中國應該加快外匯儲備多元化，來對沖美元可能長期貶值的風險。

渣打銀行的一份報告顯示，在過去幾個月已經開始出現新的趨勢：中國新的外匯儲備增加量遠遠高於中國、英國、香港對美國國債的購買總量，這意味著中國新增的外匯儲備終於沒有再繼續大規模購買美國國債。

而日本財政部的數據表示，中國開始持續大規模地買入日本國債。中國官員也多次表示，將繼續購入歐元區債務以分散投資。但因為中國外匯儲備增長過快，總額已經升至三點二萬億美元，確實很難找到一個深度與流動性都能接近美國國債的市場。如前IMF首席經濟學家Eswar Prasad所言：「即便中國知道美國正在滑下懸崖，也沒有別的地方能放下中國人的錢。」

經濟學家、中國銀行金融研究所副所長王元龍表示，管理外匯儲備是政策調整的關鍵之一。他對亞洲週刊表示：「首先要搞清楚外匯儲備怎麼來的，一個資本項目，一個經常項目，經常項目就是靠出口，出口後獲得的美元；資本項目就是外資流入。這兩種來源轉換成外匯儲備，但出口得到的外匯是債權性的，引進的外資這些是債務性的，相當於人家借給你的錢，這個嚴格意義上來說不代表你的經濟實力。引進外資的回報至少要求百分之十，而我們為安全保值，去買美國國債，回報率只有百分之二，這本身就有成本。而債權性的成本也很高，你壓低價格、犧牲環境、浪費資源能源大量消耗後生產出去，這個成本沒有人算過。結果在各種導向下，外匯儲備超出常規，並且過度依賴美元資產。」他認為，管理外匯儲備，幾個路徑可以考慮：「一是外匯儲備戰略政策調整，比如控制人民幣升值，一定要有彈性的，不能單邊升值。二是宏觀政策調整，價格、勞工、外貿，過去外貿政策是出口創匯，現在該調了。三是合理運用國家投資公司。」

拋售美債等於自殺

對於常見的「拋售美國債券以挾制美國」的論調，諸多經濟學家並不予以認同。里昂證券分析師Andy Rothman坦言：中美之間國債買賣的關係是終極版的Too big to fail（大到不能倒）的全球關係，因為如果中國出售美國國債，引發其他投資者拋售，那麼中國將承擔更大的損失，「這無異於一場金融自殺」。

另一方面，中國經濟仍然處於向內需型經濟緩慢轉型的初期階段。經濟學家王福重解釋：「拉動經濟增長的三個槓桿：消費、投資、出口，長期以來我們只靠後兩個。」而二零零八年全球金融危機，中國的救市行為又使投資在中國GDP中的比例一直在上升，而不是下降。到今天，如果美國和歐洲的需求減弱，中國仍然無法依靠本國家庭來彌補需求的缺口。

在王福重看來，中國持有美國國債，實際的帳面損失並不是重點，重點是連鎖反應將可能引致的高通脹、以及整體經濟結構面臨的挑戰。他說：「如果美國的評級下調，美國國債的收益率會上升，所以中國帳面上會有損失，通俗一點也就是說，你持有美國國債，我也持有美國國債，但我現在買，就不會有那麼高的價格了，所以中國有帳面上的損失。如果你有這個損失，假定這個損失是確定的，當對方歸還美元的時候，你能買到的美國的商品和勞務的總價值下降了。這意味著當你把這些商品和勞務運到國內的時候，你能換回的人民幣沒有當初買這些的時候多了。國內人民幣的總量就增加了，這是無形中的增加。在長期來看，這有助長通貨膨脹的作用。結果是，我們長期勞動的結果，沒有合理的收益，而是給別人利益輸送，這是所有人共同承擔的結果。我們只是收穫了GDP的數字。」

王福重說：「美國國債危機在我看來是個好事，促使我們思考，長期以來秉持的以出口為導向，出口帶動經濟增長的模式，加上人為地壓低人民幣匯率，來維護政治上穩定的需求，行不行。」他說：「如果說美國是吸毒者，但沒有販毒者，美國也不會吸。中國是助長了美國國債危機的，不要只是埋怨美國。」

在他看來，中國的第一任務是深化改革，調整國內收入分配結構。「多年來我們通過出口追求的東西已經達到了，GDP世界第二，GDP如果說是讓一部分人先富起來，那這部分人已經比日本人還富了。去年GDP上漲百分之十，財政收入增長了百分之三十。這個結構顯然不正常。經濟學的規律是，收入分配越均勻，消費才越多。稅制和財政體制改革、實行反壟斷、執行非公經濟三十六條、要求央企上交利潤，這都是應該並且有制度可以馬上去做的事情。」

勿以宏觀調控干擾改革

王福重說：「但政府在幹什麼？房價上漲，就限制買房。道路擁堵，就限制購車。這樣的宏觀調控，不就是計劃經濟的另一說法嘛！我認為，任何不以改革為目的的宏觀調控都是耍流氓。中國的經濟調整，也是領導者思路的調整，國家可經濟建設，但政府不應以經濟建設為中心，政府應以社會公共服務為中心，不能以宏觀調控為藉口來干擾改革。我們改革三十年，足夠承擔調整的成本，如果這時候不想承擔這個成本，那未來，會承擔中國經濟崩潰的成本。」■