金融时报 | 中国特色的房价泡沫

房价已成为中国最令人纠结的社会问题：年轻人举全家资源为结婚买房，本应成为社会中产阶级的白领阶层沦为房奴。另一方面，地方政府每年获得数万亿的土地出让金，有关系的开发商轻松获得巨额利润，被查处的贪官手握数十套房产亦不足为奇。公众的不满情绪由此而来。

面对房价问题的政治化，中央也不得不多次重申要坚定调控房价。但中央的调控政策难免投鼠忌器：房地产不仅绑架了GDP，更绑架了地方财政收入，进而影响到地方融资平台的还款前景，乃至银行业资产安全。事实上，自2005年以来，中央的房价政策一直在走钢丝。

2011年以来，房价调控政策愈加升级：房产税、限购令先后出台，一些地方还出现了限价令。不过真正产生一定效果的还是银行信贷紧缩。2010年－2011年，央行12次提升准备金率，这一旨在打击通胀的努力却“意外”影响到了房地产，因为房地产属于典型的资金密集型行业，陷入资金链困境的开发商近期开始被迫降价销售。

但是这样的调控效果不仅不可持续，而且从长期来看效果适得其反。首先，过度提升准备金导致“硬着陆”风险加大。目前房地产、地方融资平台、铁道部都存在很高的违约风险，硬性的信贷紧缩，有可能导致经济硬着陆。其次，房价过高，是因为需求相对于供给而言太高。而眼下的调控正朝着逼死做为房屋“供给方”的开发商的方向演进，这与“增加供给、抑制需求”是相悖的。一旦信贷政策松动，大量观望需求涌入，而供给方又出现能力萎缩，结果将是房价新一轮的反弹。事实上，2011年12月初35个月来首次降低准备金率，已经预示了信贷紧缩不得不向“硬着陆”风险低头的结局。

那么，中国房价究竟有没有解？

要回答这个问题，必须弄清楚中国房价泡沫的本质。

一方面，中国的确存在房价过高问题。目前中国城市房价收入比高达8至10倍，北京和上海等城市甚至接近30倍。相比之下，即便在美国房地产泡沫达到顶峰的2005年，全美国房价收入比最高值不过5.1倍，而泡沫最严重的拉斯维加斯也不过为5.6倍。日本20世纪80年代房价泡沫时期的房价收入比也不过15倍左右。因此，相对于普通公众而言，中国房价严重泡沫化了。

另一方面，与美国2007年房价泡沫不同，中国一直对个人房贷有严格限制。美国房价泡沫的起因是银行不断降低个人房贷的门槛，最后干脆取消了首付款要求，甚至连月供都可以推迟交纳，结果滋生了大量“次级贷款”。但是，中国的房价泡沫并非买房者过度运用金融杠杆进行投机的结果。

可以说，中国的高房价既是泡沫又非泡沫。说它泡沫，是因为严重偏离了普通公众的购买能力；说它并非泡沫，是因为全社会做为一个整体有合理的支付能力来承受目前的房价。

出现上述悖论的原因并不复杂：中国房价泡沫，并非典型的金融泡沫，它不过是社会收入分配严重失衡的集中体现而已。

目前，中国的基尼系数已达0.5左右，超过贫富分化最严重时期的美国。更重要的是，中国存在大量的灰色收入，而灰色收入又偏好于投资相对于股市更为省心的房地产。根据王小鲁的研究，中国2008年灰色收入即高达5.4万亿。灰色收入与房地产的关联，从大量落马贪官案件上得到一再证实。