经济学人

    （在2012年第七届21世纪亚洲金融年会上的演讲） 　　谢谢！很高兴有机会跟大家交流一下关于银行在经济转型过程当中能起什么作用。刚刚监管机构的领导主要谈了是银行体系在经济放慢这个过程当中应该怎么去适应这样一个时代，不能依赖于增长，同时还有王副主席刚刚提到竞争的问题，对银行过去盈利模式会受到很大冲击。刚刚银行的管理层也谈到了一些发展业务，针对中小企业是不是有机会，我觉得这两方面的讨论对银行体系带来的挑战有一定的认识，今天这个情况银行的挑战比较多，有盈利问题，有增长问题。我想在这两个方面之外谈我自己的看法。   　　在座的都了解银行的股票比较低，银行的股票为什么比较低，对这个问题的讨论我觉得是会给我们带来一些启发。银行现在一般的股价接近于净资产，或者低于净资产，都是说明了市场对银行资产质量持怀疑的态度，在美国银行的不良资产在最高点的时候是两年前 10 个百分点， 10% ，现在下滑到大概 8 个百分点。当时大部分股价今天是 8% ，大的银行股价都是在 0.5% 到 0.8% 的水平。我们的市场对不良资产未来的估计是远远超过现在银行自己公布的 0.1 个百分点不到的水平。一般来说市场在这种对资产预料来说都比银行自己说的要准，在中国来说不是说怎么来应付未来的挑战，中国第一件事情是中国银行体系第一关过的是怎么处理过去遗留下来的问题。   　　三年前我在银监会做过一次讲座，当时我谈了两个观点，一个是银行的风险管理是不能对冲系统性风险，如果有一个大的系统性的问题，像房地产、信贷泡沫的话，银行不可避免会卷入，内部机制不一定能够起有效作用的。这是第一个观点，宏观对金融来说是最主要的。第二点我认为当时中国的金融危机是一个时间问题，因为中国经济产生泡沫的话，泡沫的力量是非常大的。我当时发表观点是中国大规模的刺激经济，中国的广义货币四年以内增长 1 倍的情况。在今天中国的负债率在发展中国家是最高的，这个数字不一定是最精确，但我自己看得到的是中国非金融经济的负债率大概是 2 倍的 GDP ，这不包括民间的借贷，美国是 215% 的 GDP ，欧洲也差不多是这个水平，但因为中国是发展中国家，所以这个水平是非常高的，应该说历史上没有发展中国家负债率那么高，而且中国的负债有一个特点，家庭和中央政府的负债比较低，主要集中在企业这边，而企业这边开发商和地方政府的融资平台占了很大的比重，为什么这是一个大的风险呢？企业负债率高的话，它的盈利能力也必须要很高才能够应付危险。但我们看到中国企业盈利能力比全世界平均水平低一半左右，而我们企业负债率跟 GDP 的比例比国际平均至少高 1 倍，这一进一出是 1:4 的概念，所以中国企业偿还债的能力是有限的。   　　我觉得中国不良资产以后的两、三年里面会大幅度上升，这背后为什么企业能够举那么多债呢？主要的原因是因为中国银行体系是以抵押贷款为主的，而中国抵押资产主要是跟土地有关的，土地或者是房地产。而中国这几年土地价格是大幅度上升，所以企业举债的能力也大幅度的上升，为什么出现中国信贷有这么大规模的扩张，从这个风险来说，中国信贷这几年大规模扩张应该是一个泡沫，但它跟土地的泡沫是连在一起的。今年中国经济和房地产的信贷都是一个拐点，它是通过升值来维持信贷，这个时代应该是过去了。中国土地价格今年有比较大幅度的下降，我们统计数据不一定是精确反映现在的土地市场，我觉得中国的土地市场是和台湾和日本在 1992 年之后是非常接近的，以后会进入很多年的下滑通道。因为抵押资产萎缩之后对信贷质量一定会有大的影响，所以企业负债要续债能力会下降，我们现在看到信托借贷大幅度上升，今年信托可能会过千万亿。信托起来主要原因是因为有一些资产质量不够好，银行体系不愿意接受抵押，所以这个就转移到信托的体系，这样风险的重新分配对整个金融体系的风险是没有下降，土地问题对中国以后银行的信贷质量会有很大的影响。   　　另一方面是产能过剩的问题，中国现在制造业生产利用率超过 10% ，在产能过剩严重的情况下公司的盈利能力是有大幅度下降，我看到政府报告国有企业盈利大概是 10% 左右的下降，因为我们现在信贷主要是针对国有企业，所以这个问题企业的盈利大幅度下降，土地价格大幅度下降给中国银行会带来很大的冲击。现在处理企业不能还债主要的手段还是通过续债，借新钱还老钱，这样拖下去不是一个好事情，我们看到在日本从土地市场最高点到开始处理不良资产花了整整六年，在这六年对经济重整带来非常负面的影响。如果银行体系对不良资产不处理，资本不能重新分配，经济从泡沫经济转型支持新的行业，有竞争力行业转换的过程是会拖延的，对经济是不利的。所以我觉得中国金融在这个话题下第一个要做到的事情就是处理不良资产时候应该是短痛比长痛要好，要尽快的处理，中国经济有机会把资本转向有竞争力的行业，中国经济才能够走出现在这样一个低迷的状态。这是我对银行体系的第一个看法。   　　第二个看法就是整个金融体系的系统风险。因为我们现在不光银行是不可以倒，现在变得企业都不可以倒，不光是国有企业不可以倒，连开发商民营企业也不可以倒，因为整个信贷体系建立在对国家担保预期上面，所以我们看到从信托到企业债都是一个不敢有破产，所以碰到问题都是在资金上面，金融体系再重新分配，使得企业能够维持下去。在整个国家经济盈利能力比较差的情况下，完全依赖政府隐性担保的预期来维持金融体系的操作我是非常危险的。最后这一步怎么走出来，中国大企业要破产是不可避免的，中国产能过剩的情况那么严重，如果不是通过破产来解决这个问题的话，这样拖下去金融资产会越来越差，不赚钱再这样拖下去他的资产质量越来越差，这是克服系统风险是金融转型非常关键的一步。整个金融体系以后不依赖于国家隐性担保，作为最根本的资源来操作这个金融体系。中国金融体系刚刚我听到关于利润的问题，银行利润是件好事情，所以政府不应该做政治的变动负面影响银行的利润。我觉得这个对话是在中国现有体制的对话，是跟政府的对话，说明银行体系盈利主要是政府带来的，不光息差是政府贷款的，从存款的成本到贷款的风险都是政府给的。整个银行体系不是市场的机制，后面根本不是政府的担保。比如说我们的存款实际利息是负的，这么低价的一个资金来源，如果不是因为有政府隐性担保的话，存款者是不会把这个钱放到银行体系，银行是受到补贴的。第二是贷款土地企业盈利能力比较差，为什么能够大胆的去贷款，也是因为有政府隐性的担保这样一个存在，这个息差是比较靠得住。我们金融体系这十年改革之后形成一个公司机制，这是走出去市场经济的第一步。现在因为政府隐性的补贴，这个金融体系还没有完全走向市场，我们金融体系主要还是依靠政府吃饭的行业，我觉得这是以后我们金融怎么走向，自己靠自己吃饭这一步要走出来，转型当中这一步不可避免，如果这一步不走出来，以后金融会存在的问题更大。因为经济靠隐性担保吃饭，在贷款上面也是贷给自己，这是一个政治结论的操作办法，基本分配上面，所以我觉得对经济转型是非常不利的。中国一方面产能过剩是非常严重，另外一方面中国有品牌，有技术含量的企业是非常少的，这说明了我们的金融体系在经济发展过程当中只是对粗放型以量取胜的发展模式起了支持作用，但在经济转型，提高生产力没有起到一定的作用，这是一个我们值得重视很大的事情，银行体系不一定看得出来，但是从股市看得出来，股市上看出中国经济发展不是创造利润的模式，到今天为止股价更低，我们民营 GDP 涨了 4 倍，股价更低，这是历史上从来没有过的，说明我们在经济基本分配上面没有创造明显的盈利，所以为什么股价会那么低。   　　刚刚说了两点，第一点是正确对待过去遗留下来的问题，对不良资产不能拖，拖的话会把经济拖死的。第二点是我们的金融体系不能靠政府吃饭，一定是走向市场，如果不走向市场的话，我们经济的转型要走出来是非常困难的。   　　最后一点我想说的是大银行和小银行的问题，中国的银行基本都是大银行，我们说的股份制银行也是巨大，跟世界其它国家相比也是巨大的。我们看到大银行在这次金融危机当中是不可倒的机构，不可倒的话就引起了很多问题，一个不可倒的机构里面，银行不管是私人拥有的，还是政府拥有的，不是政府的产物，最终是一个依赖政府担保，在市场上面用别人的钱去赌的机制。所以我看到这次危机美国有 8000 多家银行，但是 60% 的资产是前十家的大银行持有的，这次金融危机当中所有大银行都倒了，如果没有政府支持都是倒的，但是绝大部分小银行是不倒的。所以这说明我们看到大银行是很风光，出来的人都是拿奖金特别多，特别富有。我们从全世界其它国家看到经验大银行是给员工带来价值，对股东都是带来价值。大银行的机制是有很大的问题，中国因为有隐性的担保这样一个问题，存款都是朝国有银行走的，所以国有银行变的越来越大。我们现在股份制银行也是国家隐性担保的，所以它的存在，变的那么大是跟这个有关的。   　　在中国的小银行也是有问题的，地方政府对这些银行贷款有很大的政治影响，所以中国现在小银行的资产质量比大银行还要差，这是我自己个人的看法，小银行的问题，城商行的问题是很严重的。这次房地产泡沫对二、三线城市影响非常大，这些城市的银行对当地借贷规模是非常大，中国的城商行问题是非常的严重。所以在中国这个体制里，大银行问题也是有，像国外一样。中国金融体系的改革还没有找到走出去的道路，让银行体系能够良性循环，既不靠政府，自己也不去闯祸这样一个机制。在这二十年里面银行危机到处都是，泡沫的崩溃到处都是，我看到不出问题，房地产泡沫爆了还能够维持的我就看到是两个地方，一个台湾，一个香港，香港在 1998 年之后房地产价格下降 75% ，没有出现一家银行倒闭，背后主要是两个原因，一个原因是房贷是无限制贷款，跟美国不一样，出现负资产的话一般业主会把房子抵给银行，所以出现大量的不良贷款。第二个很重要的是银行的股东主要是大股东，这一点台湾跟香港一样，一个家庭持有的银行这个钱是它自己的钱，在泡沫的时候，一般人是很难控制自己的，特别银行体系出现泡沫带来后果不是个人的后果，我看到美国银行里面很多人都是很聪明的，为什么会介入证券化房贷市场呢，主要是赌一把短期会带来盈利，对银行管理层是有好处的。所以它这个行为是跟股东结构有关的，这是我现在银行体系，最佳银行的结构是家庭式的银行是我们大家值得考虑的事情。在台湾、香港房价掉那么多的情况下基本没有影响，虽然说有盈利的能力，但是没有破产，自己的钱到外面去赌的时候想的比较多，说明了这是值得我们学习的地方。   　　以后银行怎么搞，最终一定是股东跟政府的利益，跟管理层的利益一定要一致，如果不一致的话出问题是很难控制，我们现在经济都比较悲观，大家都在寻找增长点，现在谈人口红利、城市化，这说明寻找增长点都希望水涨船高，通过水涨船高解决我们的问题。银行体系和公司都是等着水涨船高让大家过好日子。对这个问题的看法有两点，一点中国水涨船高的时代已经过去了，等待是非常危险的策略，对企业和银行都是非常不利的。中国银行过去 20% 多的增长是过去了，我们渐渐走向 10% ，或者比 10% 更低的状态，这以后会变成一个常态，这是应该值得我们重视的一件事情。第二中国增长的潜力还是有的，因为中国人均资产 6000 美金，跟发达国家相比，发达国家是 4 到 5 万美金，韩国都是 2 万美金，向比较低的。政府机构投的时候往往问的问题是你说有增长，增长在哪里，政府在探讨增长在哪里这种思维方式对经济发展是非常不利的，因为它还是想希望通过政府的投资来发展经济，这个市场的经济通过价格体系找到最佳的答案，生产力上升是通过资本分配的优化来达到的。   　　从这方面来说中国以后的经济发展需要政府退一步，这个过程当中金融跟政府的发展模式是联系在一起的，中国现在的经济发展国有投资 20% 的 GDP ，房地产今年应该是 17% 到 15% ，加起来 40% 的 GDP 都是政府主导。所以这样一个经济在某个时间段是有效的，但是在经济基础设施和房子基本造好的情况下，这样一个发展模式是有很大的问题，金融改革跟经济模式、发展模式的转型是相辅相成的。过去金融是支持政府投资，基础设施房地产和制造业所是大宗商品的制造业向化工、钢铁，以后的经济是要多元化，要细分，公司的盈利要考虑的非常周到，它不是一个粗放型的经济。在这个过程中中国经济唯一的出路就是走向市场，政府要往后退一步，如果中国政府往后退一步基本分配走向市场，其中关键的一步就是银行在基本分配上面要市场化，如果我们走到这一步的话，中国经济以后保持 7% 的增长是有可能的，保持 7% 的增长每十年增加 1 倍，中国今年经济 8 万亿的规模下面，每十年增加 1 倍的话，中国成为第一大经济体是比较短暂的时间能够达到的，这是一个很美好的未来。   　　现在很多人都很悲观，都说看不到增长，我自己个人认为中国的未来是非常好的，这个好的未来要达到的话要我们有新的思考方式，需要政府退一步，金融走到前面，如果我们走出这两步的话， 15 年不光是走向小康社会，我们有可能走向全世界第一大经济体。谢谢大家！

  （在 2012 财新峰会上的发言）   　  以下为谢国忠发言实录：   　　胡舒立：债务危机不仅仅在欧洲，欧债危机引发新一轮全球金融恐慌，危及欧洲一体化进程；美国债务悬崖拖累经济复苏；中国的显隐性债务总体可控但结构堪忧。各大经济体债务难题缓急有别、形式各异而实质如一。如何评价以往的债务拯救措施？如何更有效地走出债务困境？在经济下滑过程中，如何重建财务纪律？这又将如何影响经济复苏？这就是我们今天要讨论的问题。   　　谢国忠：刚刚麦金农教授提的有一个财政危机的问题，另外还有一个竞争力的问题，希腊的话，竞争力相对弱，通过财政紧缩强迫自己国内的价格调整。如果价格调整这么大规模，通过内部来调整的话需求很大，最终要通过退出欧元区，只有通过贬值方法来解决。   　　这里边有很多问题，刚刚白林大使提到了银行监管的问题，财政的配合问题，现在我觉得大的问题是，欧洲需要对北欧贬值的问题，欧元能不能维持下去，德国会不会接受？如果不愿意接受膨胀的话，欧元是很难的。   　　比如说西班牙竞争力需要提高 30% ，如果完全通过国内的价格下滑来解决这个问题是不行的，债务怎么办？债务是不会下滑的，工资下滑 30% ，债务还是一样需要还的。所以这个观点就是这样，今年或者明年德国会出现膨胀，德国可能需要比较高的物价，物价上升 15% 或者 20% 才能够使欧元生存下去，这样欧元的前途取决于德国，如果德国不支持的话不行。   　　债务问题反应的是现象，债务上升为了掩盖一些问题，有一位经济学家在 20 几年前的时候写过一篇文章，为什么欧元以后要失败的，最重要是因为劳动力市场没有流通的，如果劳动力市场没有流通，货币的话是很困难的，现在出现这么大的竞争力偏差。   　　 ( 主持人：现在欧元区的劳动力算流通的啊。 )      谢国忠：能够流通，但是劳动者选择不流通，这是一个大问题，因为文化体制各方面都很不一样，欧元如果生存下去是有很大困难的，短期来讲是需要德国接受通胀，如果德国不接受通胀的话欧元很难维持。   　　德国财政转移支付的话不可能的，比如说中央拿钱给钱就算了的话，没有这种事。   　　 我觉得下一个危机很可能是日本 ，日本国债水平是全世界最高的，现在是 GDP 的 230% ，经济在萎缩，能够偿还债务能力在下降，这两个结合起来是危险的。过去日本因为有足够的储蓄，政府去借，今年开始有财政赤字，明年或者后年就会出现通胀，主要原因是人口下降，每年人口下降 100 万，还钱人少了，债务高了，这是非常危险的，这两年里出大事可能性比较大。   　　更长时间来看，中国从很多方面重走日本的道路，走得比日本更快，一个是投资，投资的话危机是错误积累引起的后果。日本错误也是长期积累，就是投资带动经济，最后没有竞争力了，没有市场了还是投资带动经济，就形成了大量债务，中国也是这样的问题。如果我们投资带动经济模式，地方政府发展招商引资模式不改变的话，中国出现债务危机是迟早的事。   　　主持人：谢国忠你曾经说过，现在欧债是欧美，还有日本、澳大利亚也可能出现，这怎么解释？这种情况下世界范围内投资投什么？美国房地产现在能不能进？   　　谢国忠：我看到很多朋友到美国买房子，美国房地产一直低的，土地都是私人的，房价高的话多盖房子，现在房地产热门的地方，像曼哈顿伦敦这样的地方，实际上是不安全感引起的，富人到哪里觉得都不安全，所以聚在一起抱团去，曼哈顿的房价就有回升了。   　　我觉得现在投资很困难，货币放松这个趋向是不太可能会变的，可能还会维持很多年，所以对于大家持有货币要防范风险。我觉得做黄金不错，总的来说是保值的，还有大的公司的话，价值是独立于货币的，货币贬值公司价值也会上升的，所以我觉得对于大家来说，在这种时候，千万不要想赚快钱发大财，如果这么想会亏大了，这个时候要想到保平安，这样才能渡过难关。   　　主持人：上个月财新《新世纪 》周刊发表封面文章叫中国式次贷，这篇调查报道发现中国一年发行信托产品达到 5.5 万亿元，至今还是零违约，没有出现违约，不管怎么说，这些资金最终还是银行的钱，只是换通道和名目在市场走，这肯定不正常，按照华尔街说音乐不停我们就得跳，大家还问击鼓传花谁接最后一棒呢？ Andy ，这个鼓会不会停？房地产怎么走，地方压力多大？   　　谢国忠：这是需要配合的，债到期了不还就续了，短期来看没有什么波动。但是隐藏不良贷款的话影响是巨大的，最后这个问题怎么解决从历史上来说借钱人基本不还的。你去看政府借钱从来不还的，新钱还老钱。一般公司也是这样，中国的话不光国企拼命借钱，民企也是，只要有钱就借，借钱人负债越多人越厉害，别人不敢碰他，所以这种局势到最后引起货币大量超发掩盖这个问题，中国出现通货膨胀、比较大规模通货膨胀是时间问题，会不会引起贬值这是对我们体制的一个大考验。   　　如果中国避免这样的厄运，今年就应该让经济下滑，该破产的就破产，犯法的就去坐牢，但是地方官员说这不可能，如果都去坐牢怎么办？我们现在看似表面稳定，我觉得这也是走向悬崖。   　　主持人：中国房地产市场和中国式的地方债务问题联结在一起的，房地产周期和地方债务周期怎么看待？   　　谢国忠：中国房地产是什么样的问题，中国地方政府是靠房地产吃饭的，到处都是宏观调控引起的问题。中国大部分房子在三线城市造的，中国有 100 多亿平方米在造，中国有多少人？胡舒立提的问题是怎么办？我觉得没有办法，中国目前到处都是烂尾楼，有很多城市根本就不该建，因为没有人，以后房子怎么可能有需求呢？   　　华商报记者：请问谢国忠先生，你怎么看待明年股市，股市跌了五年了，你怎么看将来的情况？   　　谢国忠：中国股市，如果楼市不彻底调整，股市楼市起不来，资金套在楼市里面。现在银行采取的策略是，借新钱还老钱，资金套在里面，这是第一点，从资金链来说，对股市不利。从盈利水平来说，公司盈利能力都在下滑，所以从这方面来看，股市至少到明年年终之前，情况不会太好的。   　　提问：请问谢国忠先生，我前段时间看文章，关于日元的汇率，日元会遇到一些问题。正好前一段时间日元汇率走强，原因是什么？您认为日元出问题，从强到弱转换机制是什么？   　　谢国忠：走强的话是因为 QE3 宣布的时候， QE3 规模 1 万亿美金。如果我自己估算的话，相当于美国 GDO 的 6% ，日本央行推出自己的 QE 只有 2% 的 GDP ，相对差别引起大家对日元的看好。   　　这从货币供应量看问题，没有从经济基本量看问题。日本比美国差好多，所以汇率这么强的话是不可持续的。最近你看到日本政府年底可能要更换，新政府很可能对央行产生压力，日元强势的时代已经过去了，但是市场不习惯这个，总觉得日元是避风港，如果世界有问题，持有日元比较安全，其实这是习惯造成的。明年你会看到日元会走低，而且几年都会一直走低的。

日元濒临崩溃   日本再次陷入衰退。直接导火索就是中国消费者对日货的抵制。日本名义 GDP 自 2007 年以来就持续跳水，日本的国债占 GDP 的比率已经超过了 200% ，贸易赤字也成为一个结构性现象。这三重打击可能最终会导致日元经历结构性下跌。   日本名义 GDP 的增速必须快于国债增速，其财政形势才是可持续的。实现这一点的惟一途径就是日元贬值。   沉默的低迷   自从房地产泡沫开始收缩以后，近 20 年间日本一直深陷在通缩和经济收缩的泥潭中。 1992 年其国债只占 GDP 的 20% ，而现在是 230% 。基本上， GDP 总量 200% 的经济刺激都无法扭转经济形势。   现在很少有人会关注日本的问题。金融市场 把大量注意力放在了美国问题上。但美国在 2007 年到 2011 年间名义 GDP 增长了 7% ， 2012 年很可能再增长 4% 。日本名义 GDP 在 2012 年也就是零增长。 2007 年至今，美国和日本之间名义 GDP 增长率的差距已达 20% 。美国的债务在 2012 年达到 GDP 的 100% ，这种趋势已是不可持续，日本的债务问题则更为严重，债务危机将会比美国更快到来。   日本问题之所以并没有引起太多注意，是因为国内储蓄填补了债务。日本家庭投资国债的倾向是很强烈的。   另一个缓解因素是日本的平均主义经济结构。经济不景气还没有演变成就业危机。现在的失业率相对较低，只是降低了大家的工资收入。日本只是把痛苦平均分配了，避免对某一部分特定人群造成严重伤害。这就是日本在表面上看没有衰退的原因。   日本股票市场在 1989 年达到了顶峰， 1992 年土地价格达到了历史最高。现在的日经指数是 1989 年的五分之一。一线城市的土地价格下跌了 80% 。不过，鉴于日本资产价格现在已经很低，其持续衰退主要应当归咎于老龄化和丧失竞争力。   老龄化是经济发展出现的正常现象。随着人们变得更加富有，教育程度更高，他们的寿命也就更长，生育的子女数目也会减少。日本的老龄化比其他国家更为显著。经济衰退的前景导致很多人不敢生孩子。人口下降又加强了萧条态势。老龄化是一个自我加强的恶性循环。   日本的电子产业曾经统治世界市场，但现在每年正在流失数十亿美金。日本大多数知名电子企业将会在三年内破产。日本的汽车行业仍然规模很大，且保持了良好的利润。整个日本经济都依赖于汽车行业的表现，但其竞争力也在慢慢输给德国和韩国的竞争者。如果不改变这种趋势，日本汽车行业将会在接下来的几年内收缩，从而加速日本经济的下滑。   日本其他比较成功的行业也将面临挑战。日本在很多机电产品精密零部件的制造方面有很大的优势。但是中国和韩国正在赶上来。再过 10 年到 20 年，日本很难还在这些行业保持强大的优势。   日本经济正在重组为老年社会服务。其国民的平均年龄接近 45 岁。超过 65 岁的人群占总人口的比例为 22 ％，到 2050 年将达到三分之一。老龄化是重塑日本经济和政治最强大的力量。   日本是世界主要经济体中老龄化最快的国家，给其他国家提供了宝贵的经验教训。第一条教训就是需要政治变革，更重视年轻人，否则，社会就无法对未来投资，从而造成经济衰退。年轻人负担过重，也会抑制养育子女的想法，从而进一步增强老龄化趋势。应当降低投票年龄，由此增加年轻人的选票。   关注老年人本身并不是一件坏事情。日本的基础设施，像名古屋的电梯，都在为了适应老年人的需求而进行改造。这肯定是件好事。中国的基础设施虽然是崭新的，但并不顾及老年人的需求。新的机场和高速铁路站的大厅都很大，老年人从一头走到另一头需要花很长时间，这对老年人来说很不适用。中国的老龄化过程只比日本落后 20 年，用这种方式建造基础设施是非常短视的。   日本并没有增加移民来缓解老龄化压力。相反，日本的老年人依然积极投身于经济活动。从企业退休之后，老年人经常会从事服务性行业的工作，比如在餐厅收拾桌子，开出租车或者是经营便利商店。这有助于缓解老龄化问题，值得中国借鉴。   错误的汇率政策   当经济面临不断增加的竞争挑战时，维持强势货币是错误的，而这正是日本在过去 20 年里采取的做法。在日本泡沫经济的高峰时期，日元兑美元汇率为 140 ，而现在汇率是 80 ；十年前，日元兑欧元汇率为 160 ，现在是 100 。对于一个竞争力下降的通缩经济来说，维持强势货币无异于自杀。   日本的政策制定者常常会辩解说他们不能控制汇率。事实上，日本政府会时不时地干预货币市场，以制止日元的暂时上涨。这种干预只是给了投机者从日元上涨中获利的机会，因为他们的投资头寸受到这种干预措施的补贴。这一类干预的失败，造成了日本政府无法控制日元币值的印象。   这种看法是完全错误的。央行总是可以决定其货币价值，只不过通胀会限制央行的能力。日本一直在经历通缩，根本不用担心通胀。在通缩的环境里，增加货币供应是正确的，由此导致的货币疲软可以抵消邻国的竞争压力，给经济带来一些喘息空间。日本不可能不理解如此简单的逻辑。我们不得不认为强势日元是刻意为之。我认为有以下两点原因。   第一，中国超过日本成为世界第二大经济体，在日本国内造成了极大的恐慌。经济规模而不是经济增长因此成为日本制定政策的主要考虑因素，理由是如果日元贬值一半，日本经济就会减少 3 万亿美元，在世界经济中不再拥有话语权。然而，这种考虑只有在经济规模的好处可以抵消经济衰退的影响的时候才是合理的，而我严重怀疑现在情况并非如此。   第二个原因就是日元强势可以使老年人获益。随着日元购买力的提升，退休人员可以提高生活水平，但却需要由劳动人口为之埋单。由于日本各政党十分依赖退休人员的政治支持，强势日元自是情理之中。   如果没有财政支持，强势日元可能会彻底压垮经济。占 GDP 200% 的国债正是强势日元的必然后果。只要日本能找到足够的钱来填补现在占全部支出 40% 的财政赤字，这场游戏就会持续下去。   过去有一个支持强势日元的理由是日本可以借此把所有问题留在国内。可能这个政策是错误的，但既然日本民众支持这种，别人也做不了什么。可惜这种观点现在已经站不住脚了。日本最近的贸易赤字说明问题已经发生了质变。日本储蓄率随着人口老龄化不断下降。如果财政赤字不减少，国内就没有充足的资金来弥补赤字。现在出现的贸易赤字以及经常账户赤字很快就会反映日本的储蓄短缺。外国投资者对日本的看法将会影响其债权市场。外国投资者不可能会买日本疯狂政策组合的账。   如果政府通过增加税收来收缩赤字，经济就会进一步下跌，这将会加速经济的恶性循环。强势日元和财政赤字之间的微妙平衡将会被打破。接下来可能会发生某种崩溃。   最后一根稻草   与中国的纠纷可能会是打破日本经济不稳定平衡的最后一个稻草，因为中国是日本企业最大的市场，也是惟一一个正在增长的市场。   日本的贸易赤字可能会在 2013 年迅速增长。市场可能会不再把日元当作安全的避风港，而是将其视为结构性疲软货币。这可能会引发巨大的资本流动逆转，导致日元下跌到低于现在 30% 至 40% 的水平，达到新的平衡。   在日本长达 20 年的衰退期中，日元几乎一直保持强劲。金融市场充斥着卖空日元而倒下的英雄。日本的经济基本面如此糟糕，吸引了大批没有经验的投资者卖空日元。因卖空日元而受损，似乎是外汇交易员最基本的从业教训。经验丰富的外汇交易员几乎是本能地怀疑看跌日元。由于美联储采取的政策与日本央行类似，现在似乎更没有理由看跌日元了。   不过，当前有三个发展趋势，预示着强势日元末日的来临。   首先，日本企业部门业绩每况愈下，很多知名企业可能将会破产。如果它们真的破产了，日本经济的收缩将会加速，金融危机的可能性将会增加。   其次，财政状况达到了某些硬限制。最近的财政刺激计划规模为 GDP 的 0.1% 。简直小得可笑，根本不可能改变局面。如果政府能够推出规模大一些的方案，才可能达到一定的效果。事实上，政府减少象征性的财政刺激举措，表明不会推出更多的刺激计划了。经济刺激无法抵消强势日元造成的弊端。   最后，与中国的领土争端摧毁了日本解决问题的梦想。这个争端不可能很快解决。一旦中国消费者转向选择其他汽车制造商，再回头可能就会非常困难了。短期内，中国需求下跌将会加速日本的收缩。没有其他因素能够抵消这种影响。避免灾难的惟一工具就是日元贬值。   似乎强势日元的末日就快到了。 （来源于财新-新世纪）

    国务院发展研究中心研究员吴敬琏近日发表题为：“怎样应对我们面临的挑战”的主题演讲。吴敬琏表示，我国通过改革开放，在原来的命令经济体制下开辟了一片市场经济的新天地。但是原有命令经济的遗产还大量存在，这就使得我国粗放的经济增长方式能够延续，并造成了一个普遍的寻租环境。也正是由于这些问题的存在，使得人们形成了改革的共识。 　　 “两头冒尖”愈演愈烈 　　所谓“两头冒尖”，其实就是一种新体制和旧体制之间的矛盾。问题产生的原因有两方面。一方面，在20世纪的最后十年，我国通过改革开放，在原来的命令经济体制下开辟了一片市场经济的新天地。另外一方面，原有命令经济的遗产还大量存在，这种遗产的大量存在使得现行体制不是一个很完善的体制，是一种统治经济和市场经济双重存在的体制。 　　吴敬琏说，“两头冒尖”的关键问题在于，这种过渡性质的双重性是此消彼长，还是此长彼消？是旧体制逐渐的消退、新体制逐渐成长完善，还是反过来，停顿、倒退，回到旧体制？如果是新体制逐步扩大，它造成的结果是正面的，是积极的。 　　一方面是因为原来没有得到利用的，或者没有得到充分利用的资源得到了利用；另一方面，因为城乡分割这个旧的增长模式被打破，使得原来在农业或者传统产业中就业的低效使用的土地资源、劳动力资源转移到了城市工商业或者城市中的比较高效率的行业，使得我国增长中的效率提高。由于我国能够更多地利用土地资源和劳动力资源，我国的生产效率有了提高，这就支撑了我国改革30年来的高速增长。特别是到90年代以后，增长速度更是加快，使得我国在最近20年的G D P年增长率甚至超过了10%。到了2010年中国超越了日本，成为世界第二大的经济体。 　　“但是事情还有另一个方面。”吴敬琏说，“就是说这个旧体制的遗产阻碍着中国的技术进步和经济发展。”他认为这种旧体制命令经济体制造成的主要后果，在中国来说，一个是使得我国粗放的经济增长方式能够延续。因为这种模式是由强势政府主导的威权发展模式，这种模式下的增长一定是依靠资源的投入，因为政府具有很强的动员资源和指定资源投入方向的能力，所以这样的粗放的增长模式就会延续下去。另一个后果是，因为行政权力、政府权力大量干预经济活动，就造成了一个普遍的寻租环境，因此腐败的蔓延很难制止，不管是用思想动员还是用严刑峻法。 　　吴敬琏认为，想要解决这种局面，就必须转变经济的增长模式。目标模式就是中国政府提出的要实现从依靠投资来驱动的增长，转变到依靠效率提高实现的增长。原有模式则是强化国家对于经济、对于社会的干预，用国家对经济的干预和国家投资来推动增长，东亚国家的讨论中把它叫做威权发展模式。 　 　转模式存在体制性障碍 　　吴敬琏指出，中国旧的增长模式的特点就是靠投资的增加来维持高速度增长。这样的增长模式恰恰应了马克思在批判资本主义时做出的分析。马克思说资本主义就要灭亡了，他分析的就是当时西方国家主要靠投资的增长模式。马克思说，这样靠投资来维持增长，结果一定是资本对劳动的比例不断提高，投资率不断提高，消费率不断降低，它的结果主要是两个。一是产能过剩。因为投资增加，产能就不断的扩大，而消费率降低，表明最终需求不足，那么就出现了在19世纪很典型的经济危机。从政治上来说，因为分配的格局是由生产的格局决定的，投资资本对劳动的比例越来越高，在收入分配中，就造成了所谓劳动者的贫困化和阶级斗争的尖锐化。 　　由于选用靠投资的增加来维持高速度增长这样一种增长模式的国家都发生了同样的问题，所以中国在“九五”计划以后明确提出来要转变经济增长模式。方法就是要实现从依靠投资来驱动的增长转变到依靠效率提高实现的增长。在党和政府的文件里面，从1995年中共中央关于制定第九个五年的计划的建议以来一直是把“从粗放的增长模式转变到集约的增长模式”作为整个经济工作的主线。但是成效有限。吴敬琏认为，原因总的来说是存在体制性的障碍，这些体制性的障碍主要有三点。 　　第一，政府仍然在资源配置中扮演主导的角色。我国农村的土地是属于集体的，城市的土地是属于国有的。于是政府就可以在城市化过程中把大量的农用土地转移到城市中来。那么在这个制度下，政府就以一个很简便的办法拿到了大量的低价土地。土地是非常重要的资源，可以说是人类生存的基础，掌握住这么大量的土地就使得政府在资源配置中起了一个非常重要的作用。还有就是银行体系基本上是国有的，各级政府在信贷的发放上其实有很大的权力。政府掌握了土地资源和信贷资源，在资源配置中就仍然起着决定性的作用。 　　第二，G D P崇拜，这个不光是政府部门的事情，而是形成了全社会的共识。因为各级政府变成了经济的首脑，于是各级政府官员政绩的主要表现就简化成了经济增长率。这就使得各级政府会动用配制资源的权力来营造政绩。 　　第三，价格扭曲。按照计划经济的办法，各种资源的价格，各种上游产品的价格都要往低里定，这就促成了一种粗放增长方式，就是高能耗、高污染的产业的畸形发展。 　　“十一五”进一步强调要转变经济增长方式。但是，要把技术创新转化为商品进而实现产业化却是步履维艰。问题仍然出在体制上，关键在于我国没有能够建立起一个能够鼓励创新、鼓励创业的体制。 　　 需要进一步推进改革 　　吴敬琏认为，中国的状况是即使有了一部分市场，也还是停留在很低的发展阶段，所谓原始的社会经济阶段。它最重要的特点是缺乏规则，缺乏完善的产权保护。在这种情况之下创新往往会夭折。结果就是我国在增长方式的转变上号召很多，但是进展甚微，于是资源紧缺、环境破坏这样一些问题变得越来越严重，以至于在社会关系上出现了收入水平提高缓慢、消费不足、储蓄和消费的失衡等等问题，而且变得越来越严重。 　　吴敬琏说，从上个世纪80年代中期开始，我国就考虑怎么突破这种双重体制胶着对峙的状况，全面进行改革，要建立一个健全的商品经济制度，也就是市场经济制度。1992年6月9日，江泽民总书记对市场经济下了一个定义，这个定义是说在这个经济中，市场在资源配置中起基础性作用；1992年的10月第十四次代表大会上就确定了中国要建立一个市场在资源配置中起基础性作用的社会主义市场经济制度。今年已经是这一概念提出的第20年了。社会主义市场经济制度概念的提出解决了很大的问题，就是当时的顶层设计，明确了中国改革的社会主义市场经济方向。 　　十四大确立“社会主义市场经济”改革目标后，1993年的十四届三中全会根据这一目标制定了经济改革的总体规划，对我国市场经济系统的各个子系统改革的目标、改革的顺序、改革的进程和配套的政策做出了规定。从1994年开始，政府就照这样的一个总体规划全面推进了中国的改革。这个改革总体规划对于我国最近20年的经济发展起到了绝对性的作用。1997年中国共产党第十五次全国代表大会提出了要进行以国有企业有进有退的布局调整为核心的所有制结构的调整和完善。所有这些改革加在一起，我国就能够在20世纪末期宣布中国社会主义市场经济的初步框架已经建立。 　　但是，初步框架的建立并不意味着一个现代市场经济体制已经完全建立了，它还有很多命令经济的遗产。特别是关于政府的职能、国有经济的主导地位等问题并没有完全解决。吴敬琏表示，我国当前对于经济的发展存在着体制性的障碍，要消除这些障碍，不但需要经济方面的改革，还需要政治方面的改革。因为第十五次代表大会就提出来要建立法制国家，十六次代表大会又提出要提升政治文明，要建设社会主义民主政治。 　　吴敬琏说，旧体制造成的另外一个问题就是寻租这种制度基础的扩大。寻租造成腐败。在旧的意识形态的解释下，认为腐败是市场或者说是资产阶级意识影响造成的结果，所以就加强政府的控制，加强国有经济的主导作用。政府力量的加强又使得寻租的基础进一步扩大。 　　 改革共识在困境中形成 　　吴敬琏说，当前我国面临着严峻的挑战。从微观经济来说就是资源短缺，环境破坏，效率降低，产能过剩，中小企业经营困难。从宏观经济来说就是消费需求不足，货币超发，资产负债表再杠杆化，房地产价格居高不下，通胀危险加大，由此产生了宏观经济政策既不能松也不能紧的两难困境，社会矛盾加剧。 　　然而，正是这些问题的存在，使得人们越来越多地认识到只有推进改革才能消除转变经济发展方式的体制性障碍，只有推进改革才能遏制腐败。只有通过市场化的经济体制改革和法制化民主化的政治体制改革，建立包容性的经济体制和政治体制。 　　吴敬琏表示，从实际状况来看，确实出现了形成新的改革共识的可能性。其中一个原因就是前几年被短期效益所掩盖的问题逐渐显现，越来越多的人认识到倒退是没有出路的。同时各地也出现了一些改革创新，赢得了更多人的支持。比如在上海开始的营业税改增值税的政策，这个本来从上面到下面很多人有顾虑，但是上海试点以后，虽然还存在着不少的瑕疵，但是很多地方都明显地看到了它对于促进服务业发展的作用。所以从上到下，从国家的税务总局到地方财政部，到许多地方政府都要求参加试点。 　　从北京来说，近期各界人士对于顶层设计有很多讨论。包括对加快竞争性市场体系的建立、国有经济布局的调整、农地改革等等，都提出了很多很有见地的意见。还出现了关于公共品领域、财税改革、市场监管和反垄断的大讨论。 　　“从最近20年的情况看，我们改革的难点和弱点都跟政治方面的改革密不可分。”吴敬琏表示，为了建立现代市场经济，必须在进行经济改革的同时进行政治改革。建立市场经济首先就需要建立法制。对于非人格化的市场来说必须依靠规则的执行，也就是说要靠法制。所以没有法制就不可能有什么现代市场经济制度。 　　 问与答 　　问：如何得到全面推进改革的动力？ 　　答：21世纪以来，确实存在改革动力不足的问题。但是这是不是一个历史的必然趋势呢？不是这样的，它是由一些特别的因素造成的。因为在一个强势政府起主导作用的情况下，官员手中的权力很多，而且在威权主义的政府中官员往往是不受监督的，于是许多官员变成了特殊的既得利益者。其实绝大多数中国人都是改革的既得利益者。但是有一部分人是靠权力得到利益的。因此其中一部分人就变成了改革的阻力，而他们手中又有权力，所以使改革寸步难行。这种情况是不是不能改变的？我认为是可以改变的。 　　因为以专业人员为主体的中产阶层已经成长壮大了。因为中国人口太多了，即使在总人口中的比例不那么高，但是它的绝对量也是非常可观的。就我的观察来说，一个国家走向富裕的初期，新成长起来的以专业人员为主的白领或者中产阶层往往带有自己的弱点。由于经济上的贫困状态突然得到了改变，他首先考虑的是自己的家庭和个人的物质生活和短期的利益。从东亚国家你可以看到，包括我国的台湾在上个世纪80年代的时候也是这样的，但是这种情况是可以改变的。 　　随着经济的发展，随着人们素质的提高，随着我国面对的各种矛盾变成了切肤之痛，就会有越来越多的人提高他们的利益自觉性和公民意识，这样就会在整个社会中形成一种改革的推动力量。 　　问：您对当前推进的金融改革有何看法？ 　　答：金融改革是一个很复杂的问题，问题主要有两个方面，一个方面是如何使金融市场，包括信贷市场、投资市场、证券市场形成竞争性的市场。从银行体系来说，中央银行提出的要实现利率市场化是非常正确的。另外一个问题就是监管问题。因为金融业有它的特殊性，特别是它是一个信息高度不对称的不完全市场，所以监管就非常的重要。因为证券市场是一个高度的信息不对称的市场，所以要正常运转，最重要的就是要改变信息严重不对称的情况，所以正确的监管路线，应该是严格执行强制性的信息对称制度。比如说证券市场的信息准确全面及时地向全社会披露，来改变证券市场的问题。但是中国目前实行的是“实质审批”的政策监管路线，用审批制度来监管。 　　因为审批制度涉及管理层的许多人的权力和利益，所以就很难改变。似乎最近中国证监会也在这方面做出了一些努力，向这个方向前进。但是证券市场的正常化，不光是证券部门就能解决的，它牵扯其他好多问题。比如从微观角度来说，它健康发展的基础是建立在这些上市公司自己的业绩、未来的营利能力是不是能够提高之上的。从宏观角度来说，跟监管有关系，但是更重要的一个问题就是货币扩张。货币的过量扩张，造成流动性泛滥，所以这是一个全面的改革，不是光靠金融体系本身的改革就能解决的。

第三轮量化宽松终于粉墨登场：美联储承诺每月购入 400 亿美元有抵押证券，直至实现美国经济复兴。也就是说，第三轮量化宽松，实际上是量化宽松永恒版。   那么政策的结局，到底会是经济复兴，还是灾难来临？要知道，正是美联储前主席艾伦·格林斯潘的“金手指”，给全球经济带来了互联网泡沫、房地产泡沫和金融泡沫，乃至全球金融危机。本·伯南克所谓的“量化宽松”，就能拯救当今世界吗？   这已经是第三轮量化宽松了，这个事实本身就足以说明，宽松政策的效果非常有限。从 2008 年 2 月到 2010 年 8 月，美国经济失去了 870 万个工作岗位，而同期新增工作岗位数量仅为 340 万个。与之对应， 2004 至 2007 年，美国每年新增就业岗位数量平均超过了 200 万个。通过前两轮量化宽松，美联储已经购入总价值高达 1.6 万亿美元的资产。   但是美国就业市场依然不见起色。当然，你总是可以说，如果没有美联储的量化宽松，情况还会更糟糕得多。这个谁都不知道。   大家都知道的一点是，全球经济低迷，食品和燃油价格却在快速上升。中美两国的统计学家们却看不到多少通货膨胀。可事实上，我的牛肉饭价格可能还是原样，米饭上面的牛肉却总是在不断消失。难道统计学家们就不会觉得肚子饿？   华尔街当然会对量化宽松感恩戴德。受其所赐，互联网概念股又开始出现泡沫。债券价格上升，大型银行手中的资产开始出现增值。消费品价格追随宽松政策的走向起起落落，给投机商带来了大量对冲牟利机会。华尔街本来的职能，是实现资源的高效配置。而现在，这项职能却日渐被边缘化，把金融市场变成赌场，成了当今时代的主要潮流。美联储通过掌控金融市场来引导经济发展，这又能实现资源的合理配置吗？   不限期的量化宽松政策，本应提振企业界信心，向市场展示美联储改善经济的决心。美国企业向来有资金实力雄厚的历史传统。如果他们拿这些资金进行投资，就业情况肯定会有所改善，随后就是整体消费量上升，各行业获利前景都将改观。美联储坚信，只要企业界重拾信心，美国经济就可以进入良性循环。问题是，企业会不会上钩，就此增加投资呢？   我个人持怀疑态度。量化宽松给市场带来的，其实是更大的不确定性。伯南克是米尔顿·弗里德曼经济学的信徒，而这位经济学家的名言之一就是：“在任何时间，任何地点出现的通货膨胀，都是一种货币现象，都是，并且只能是货币发行规模超过产品生产规模带来的结果。”   伯南克试图让我们相信，当通货膨胀问题出现时，他会回收过量的流动性，以便控制通胀。但问题是，这样的做法势必导致经济大幅度萎缩。他所做出的，一定程度上控制通胀的承诺，其实并不可靠。对企业而言，目前持有资金可能才是最佳选择。   美国经济所面临的结构性问题，不可能在短期内获得解决。泡沫经济时代的工作岗位，也不可能重新出现。大多数失业工人，都必须学会适应全新的工作岗位。再培训和重新配对的过程将非常漫长。事实上，很多人为了找到工作，都必须接受更低的工资标准。工资标准也可能会低到足以打消了他们继续工作的意愿。大规模泡沫之后，经济的复兴总是需要很长时间。而采用量化宽松的方式刺激经济发展，结果很可能得不偿失。   各国央行越俎代庖，已经有很长时间了。他们试图疗治经济痼疾的做法，只是为全球经济重蹈覆辙埋下了祸根而已。 1980 年代的拉美债务危机， 1990 年代的东南亚债务危机，以及过去五年来的全球金融危机，归根结底，都是此前美联储政策导致的恶果。清理格林斯潘留下的烂摊子的过程中，伯南克甚至可能对全球经济造成更大的伤害。