2010年可能是房地产行业毛利率趋于下降的一个起点
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哪来的通胀型房地产牛市?
哪来的通胀型房地产牛市? 2010-6-24 每日经济新闻 房地产市场正在发生双重巨变：第一，从投资品主导的定价逐渐回归到消费品定价的市场；第二，从虚拟经济回归实体经济。这一过程漫长，却不可动摇。 与此相对应，住宅与商业地产市场发生两个转型：有迹象显示，住宅市场投资属性减少，标志是住宅地产成交量大幅下降，出现大规模试探性降价，而参与保障房开发的企业增加。除万科、远洋、保利、首开、绿地都有进军保障房市场的计划。保障房利润低风险也低，而周转率较高；住宅物业降温的同时，商业、工业地产升温，二三线城市轨道物业被持续关注。原因是商业、工业地产与实体经济密切联系。 没有房地产通胀牛市，因为资金在收缩，实体经济在收缩。所谓房地产会在资金刺激下重拾升势，是个错误预言。 住宅市场价格下降是长期趋势。此轮房地产新政就是要剥离房地产的投资品属性，因此，作为重要投资品标的物、房价收入比急剧失衡的住宅地产一块首当其冲。房地产调控是让房地产回归消费品属性，让大多数人居者有其屋，过上有尊严的生活。因此，只有能够与中国经济共同成长、与居民收入相协调、消除了投资品属性的房地产，才有增值前景。而所有靠投资支撑、靠信贷泡沫，远离实体经济与民众收入基本面的房地产，将受到严重打击。 自2003年大多数城市居民进入商品房市场，对于普通民众而言，房地产甚至成为比股市重要的投资品种，在通货膨胀时保值增值要靠房地产，在股市下挫时要靠房地产维持财富效应，更不必提房地产对GDP的巨大影响力。2009年房地产高涨是货币水浸的结果，已经脱离了任何基本面，事实上，当城市中有30%以上的投资者主导房价时，房地产早就不是普通商品。从2009年年末开始，投资品主导的市场消失了，某些不愿降价、不愿相信房价会跌的投资者与开发商，可以吟咏唐诗，但愿长醉不愿醒。 商业地产销售势头不错，但相对于住宅物业，商业地产跟随实体经济而行，不可能脱离实体经济的地心引力扶摇直上。 商业地产有几大特色，看着保守，实则稳健。一是商业与工业地产需要的资金量大，不可能出现全民狂炒的现象；二是商业地产的价格稳定，回报周期长，大部分利润是靠出租套现，出租情况取决于当地工商业发展态势，不可能脱离基本面；三是商业、工业地产税收已经很高，不可能出现未来预期更高的情况。 商业地产脱离基本面过多，实体经济会迫使商业地产回调。比如海南住宅地产遭遇狂炒，有投机者预炒商业地产与酒店客房，但他们很快折戟沉沙，因为海南与东南亚旅游岛相比，商业旅游地产远远称不上价廉物美。 从2008年到2009年的周期，与住宅市场的疯狂不同，一线城市商业地产租金下降30%到50%，而在经济出现复苏迹象、住宅地产下降之后，商业地产受到追捧。目前商业地产已经出现一定风险。据仲量联行中国区董事柯志谦先生提供的数据，目前商业地产总体投资虽然仍有6%的正回报，但在二线城市，商业地产的出租周期已经拉长到18到24个月。商业地产的泡沫受实体经济制约，如果实体经济下行，商业地产就好不到哪儿去。 对于实体经济的转型痛苦要做好充分的思想准备。配套的政策使实体经济继续紧缩，所有的出口行业都在过大关，出口退税的改变影响的不是几个行业几千家企业，而是中国经济结构转型需要直面的巨大代价，仅珠三角一地就可能有上千家制造企业要退出市场。当然，无需讳言，发达的服务业所需要的信用市场与政府组织架构还未形成，我国服务与高科技企业并未真正起飞。 房地产通胀牛市与住宅牛市并不存在。 从汇率来看，人民币汇率升值并不必然引爆人民币资产，人民币汇率经历了两日游行情，显示人民币汇率长期存在向上动力，但短期并不存在单向做多的动力，汇率市场处于剧烈震荡之中。 资金环境越来越市场变幻莫测、复杂无比，憧憬境外资金回流、憧憬“南水北调”并不完全虚妄，但境内资金市场一片萧肃。目前银行间拆借利率还在上升，资金面极端紧张。6月23日，shibor一月期拆息达到了创纪录的3.8796%，回到了2007-2008年时期的高点。银行间资金持续紧缩，今年还会持续下去。 以往的天量资金究竟去了哪里？除了流向财富阶层以及能够将资产兑现的市场权贵阶层，我们将得出沮丧的结论——资金进了黑洞。就像金融危机之后美国无数财富、无数货币被房地产证券化产品吞噬，当抵押品价格下降、当手中资产市价缩水，无数的财富就此被吞噬，因为世界上本无真实对应的财富存在。这时候我们才会明白，原来筹码只是筹码，并不是货币。 注：有朋友提醒注意审计署对中央直署部门的审计结果。 2009年度中央预算执行和其他财政收支的审计情况。报告中说，2009年中央部门瞒报各项收入资产近6亿，挤占财政资金发津贴近11亿，违规采购涉及金额逾14亿，列支虚假发票金额逾1.4亿，发改委向建材医药等项目违规下达资金逾11亿。 转移支付有一半有效，就是上上大吉。无论如何，信息公开是第一步，没有公开，全是黑幕，有效无效全是空对空。 记录激动时刻，赢取超级大奖！ 点击链接，和我一起参加“2010：我的世界杯Blog日志”活动！
阅读更多[观点] 中国沿袭香港房地产开发模式
Cathy Holcombe 由 于居高不下的房地产价格让人担心中国房地产市场正在形成泡沫，中国中央政府已采取措施为市场降温。但现在人们又开始担心另一个问题：这些稳定市场的措施是否过火并导致市场进入下跌通道？尽管不能排除这种可能性，但令投资者感到安慰的是，并非所有存在泡沫的亚洲房地产市场最终都以泡沫破裂告终。 看一看香港和新加坡的房地产市场。基于通用的经济合作与发展组织(OECD)的房屋价格可承受比率，这两个城市的住宅房地产非常昂贵。香港和新加坡的收入中值仅略高于美国的一半，然而平均住宅价格却高许多。在高档住宅方面，在香港购买一套高档顶层住宅的钱能在欧洲买下一座城堡。在世界住宅房地产价格最贵的城市中，香港排名第五。去年上市的许多顶级公寓的价格在2,500万美元至5,000万美元之间。 香港和新加坡房地产市场数十年来一直保持泡沫不破有两个原因。首先，政府依靠房地产作为主要的收入方式，因此采取了限制土地供应等政策以保持房价高企。其次，为那些无力购房或租房之人提供居所──这两个城市中约50%的人口居住在公共住房内。 显然，中国并不是一个土地稀缺的城邦，而是一个幅员辽阔的国家；人口超过13亿人，但只有一半居住在城镇地区。然而，中国的城市中心与香港和新加坡有许多共同之处，即公共收入对售地的依存度畸高。关键的不同之处在于，中国的公共住房不多，且房地产开发市场非常分散，实际上有数百家小型公司相互竞争，争相建造并出售房屋。投资者应当密切关注近期的政策走向，这些政策将缩小这些差距。 今年，中国预计将开建580万套公共住房，是去年总量的近两倍，占住宅开工总量的三分之一左右。决策者将如何实现这一目标令人关注。与新加坡和香港不同，中国的公共住宅由私营公司兴建，并以确定的价格出售给符合条件的购房人。 由于收益不太高，开发商一直不太积极。北京现在怎样让开发商合作呢？答案或许是简单地命令他们这样做。无论如何，重要的是要承认把这种情况变成一种补偿交易有多么容易。如果大型开发商能够得到私有住宅领域的重要合同，他们会更加愿意建造公共住房。而确保他们这样做的一个办法就是制订偏向大型开发商的土地拍卖制度。这样我们就又回到了香港模式。 香港智库──思汇政策研究所(Civic Exchange)的布朗(Stephen Brown)曾说，由于香港的土地拍卖制度要求提供巨额首付以换取开发权，因此房地产市场完全由少数开发商主导。结果，只有具有强大融资渠道的最大型蓝筹公司才能定期参与土地拍卖。 显然北京已经研究过香港的制度。今年3月，北京大幅提高了参加中国土地拍卖的门槛：赢标者必须在一个月内支付土地成本的50%（比之前的比例多一半以上），并且参加拍卖必须支付高额的保证金。随着时间的推移，此类措施将把小型开发商逐出市场，并让其它的开发商获得更高的利润。作为回报，更大型的开发商应当十分乐于在兴建公共住房方面帮把手。 部分经济学家或许认为推动鼓励房地产泡沫的政策过于草率，但我们能看出中国为什么义无反顾地走向这条路。基于出售土地获得的收入，中国得以推迟实施扩大税基的计划，而这是一项具有风险性和政治敏感性的计划。此外，在经济刺激计划实施期间，地方政府背负了数万亿元的债务。提高土地价值将挽救他们的资产负债表。 最后，中国为什么不发挥其文化优势呢？靠把居民装进公共住房便能脱身的社会并不多，看看这种办法给英国、法国和美国造成的社会问题吧。但由于中国内地与香港和新加坡是本质相同的华人社会，中国也能依靠相同的解决办法，即利用公共住房保护其贫困的公民不受高涨的房地产价格所累。 然而，高地价机制一旦确定下来便难以回头。香港前特首董建华提出的大幅扩大新土地和住宅供应的计划重击了市场之后，他也被迫下台。各方对中国内地居民无法负担高房价的困境进行了大量的公开讨论，但未来更多的压力将来自房主们──他们希望自己的投资得到保护。这部分人的影响力自然更大。 （更新完成） （Cathy Holcombe是香港金融服务公司GaveKal的研究编辑。） 相关阅读 降温效果超预期 中国楼市被冷冻 2010-06-04 中国房地产市场：熊市已到？ 2010-05-24 中国房市如降温 铁矿石巨头或弄巧成拙 2010-05-19 中国房地产市场是个泡沫吗？ 2010-04-21
阅读更多[中国实时报 经济] 人民币汇改影响：房地产业
随 着时间的推移，中国 决定终止人民币与美元汇率事实上挂钩 的做法，将对中外各种规模的企业都产生影响。不过，人民币汇率近期内预计不会出现显著变动，因此不会对企业利润产生立竿见影的影响。下面来看看中国此次政策调整可能对房地产业产生何种影响： 分析人士说，中国房地产业将因国内消费者购买能力的提高而受益。政府4月份时出手对一路疯涨的国内楼市进行了调控。 一家中国券商的地产分析师说，比住宅项目吸引更多国外投资的商业地产将吸引国外资金的更大兴趣。拿做长线的房产投资基金来说，如果它们预计人民币从长期来看将会升值，中国对它们来说还是有吸引力的。 一个特殊的受益群体将是房屋租赁商，如在香港上市的恒隆地产有限公司(Hang Lung Properties Ltd., 简称：恒隆地产)和人和商业控股有限公司(Renhe Commercial Holdings)。 人民币升值对地产业的一个重要影响体现在它可能对一些开发商的融资方式产生影响。有些开发商今年因预料人民币可能会升值，在海外市场发行了债券，尽管他们将因此支付相对更高的票面利率，但换算成人民币汇率的美元债券要更加便宜。在香港上市的碧桂园控股有限公司(Country Garden Holdings Co., 简称：碧桂园)今年发行了5.5亿美元的全球债券，收益率为11.375%。 然而这种发债行为最近却大大减少，一是因为由于担心政府调控楼市的举措将损害开发商的财务状况，这令开发商发行的债券失去了部分吸引力，二是因为债券市场本身也出现了供应过量。 大华继显(UOB Kay Hian)的分析师胡继中(Johnson Hu)说，海外融资的主要原因是国内的货币条件相对更紧，不过对人民币升值的预期或许也推动像碧桂园这样的地产商更愿意提供更高的收益率。 但是分析师指出，中国多数地产商受到的影响可能是有限的。分析人士说，住宅项目开发商的房屋销售情况不会因人民币温和升值而受到过多影响，尤其是考虑到最近的楼市调控政策以及对外国人买房的限制措施。 多数地产商还是选择在国内融资。以在新加坡上市的开发商嘉德置地(CapitaLand Ltd.)为例，它最近通过以22亿美元收购东方海外发展有限公司(Orient Overseas Developments)的交易将其中国资产的规模增加了一倍，它就是在中国为其中国业务进行了融资。该公司一名发言人说，这是一种很自然的对冲。 通常来说，中国的开发商有国内企业为他们提供建筑材料，并有第三方进行销售，因此人民币重估对他们的影响很小。 总部设在郑州的开发商中部大观(CentraLand)发言人Johnson Choo说，他的公司有时会雇佣建筑师等外国咨询者，而公司向这些人支付报酬时必须使用外币，因此如果人民币升值的话公司将节省一笔开支。不过他又说，这些支出在公司费用中通常只占很小一部分，因而不会产生什么大的影响。 Esther Fung 关键词： 货币 外汇 物业 房地产 人民币 人民币的影响 相关阅读 汇改承诺触动市场 人民币汇率创新高 2010-06-22 中国汇改声明让交易员措手不及 2010-06-22 走向成熟的中国外汇市场 2010-06-22 人民币汇改影响：银行业 2010-06-22
阅读更多我国房地产价格增长周期波动的实证分析（上）
摘要： 本文通过ADF检验、协整检验和VAR脉冲分析方法对影响我国房地产价格增长率周期波动的供给因素、需求因素和资本因素进行了实证分析，对影响我国房市价格的主要供求和资本影响因素及其作用机理和作用时间作了研究。 关键词： 房地产，价格增长，周期波动，实证分析 一、引言 自1998年我国住房分配制度货币化和房地产市场全面市场化以来，我国的房地产价格出现了周期性波动（谭刚，2001；曲波，2003；梁云芳，2006）。现有的关于我国房地产价格波动实证研究有以下主要的代表性成果。 一些研究综合考虑了影响我国房地产价格的因素。如梁云芳和高铁梅（2006）利用1999年1季度～2005年4季度的数据从供给、需求等角度实证分析了我国商品住宅销售价格波动的成因。又如原鹏飞和邓嫦琼（2008）通过建立向量误差修正模型，对中国近年来住房价格持续上涨的原因进行了分析，结果表明，土地价格的快速上涨、金融对房地产业的过度支持以及投机因素是中国住房价格上涨过快的主要原因。 一些学者研究了不同区域的房价波动差异。如梁云芳和高铁梅（2007）基于误差修正模型形式的panel data模型讨论了房价区域波动的差异，并分析了造成各地区房价波动差异的原因，尤其是货币政策效应的区域差异。 还有一些文献探讨了我国房地产价格与货币政策、银行信贷、利率、通货膨胀率、地价、经济基本面等单个或少数几个变量之间的关系。如段忠东（2007）基于中国数据研究了房地产价格与通货膨胀、产出的关系，认为短期内，房地产价格对通货膨胀与产出的影响十分有限，长期则对通货膨胀与产出产生重要的影响，并且，在房价与通货膨胀、产出之间存在正反馈作用机制。周京奎（2005）利用中国4个直辖市房地产价格数据和宏观经济数据，运用单整与协整检验方法及误差修正模型，对住宅价格与货币政策之间的互动关系进行实证研究，结果表明各城市住宅价格水平与投资额、销售额和滞后一期的价格存在协整关系。李健飞和史晨昱（2005）研究了我国银行信贷对房地产价格波动的影响。严金海（2006）采用四象限模型、格兰杰因果检验和误差修正模型等分析方法，从理论、实证和政策等方面对中国房价与地价关系以及市场结构和政府供地方式的转变对二者关系的影响进行了研究，结果表明，短期内房价决定地价，长期内二者相互影响。沈悦和刘洪玉（2004）的研究表明，经济基本面对住宅价格水平的解释存在着显著的城市影响特征，1998年后经济基本面对住宅价格的解释能力发生了显著的变化，且这种变化在2001～2002年间尤其明显，而近年来各城市住宅价格的增长已经无法很好地用经济基本面和住宅价格的历史信息来解释。 综观这些研究，我们认为还存在以下不足：一是未能全面分析影响房地产价格波动的诸因素；二是实证分析方面也存在某些不足。为此，我们的文章拟就这些问题进行突破，试图较全面、深入地研究我国房地产的价格波动。 二、影响我国住宅价格周期波动各因素的实证分析 （一）供给因素对房地产价格波动的影响 一般来说，土地、建筑材料等原材料价格的波动会引起房地产价格的波动；同时，从供求原理出发，在其他条件不变的情况下，房地产投资发生额、新开工面积、竣工面积等供给因素的波动也会对房地产价格产生影响。因此这里以我国商品住宅市场为例，以1998年第一季度至2008年第二季度的数据为样本，分析这些供给因素的波动对房地产几个波动的影响。我们选取商品住宅价格的变动率FQ t 作为被解释变量[它用商品住宅销售价格指数（上年同期＝100）减100来代表]。而解释变量则选择土地交易价格的变动率TQ t [它用用住宅土地交易价格指数（上年同期＝100）减100来代表]、建筑材料购进价格的变动率JC t （它用建筑材料购进价格指数（上年同期＝100）减100）、竣工面积变动率JG t （它等于本年竣工面积同上年同期比的变动率）、新开工面积变动率KG t （它等于本年开工面积同上年同期比的变动率）、实际完成投资额的变动率TZ t （它等于本期住宅投资实际完成额与上年同期相比的变动率）。 1.ADF检验 在我们建立计量模型之前，必须先检验数据的平稳性，如果数据是平稳的，则我们可以直接进行最小二乘估计；如果数据非平稳，我们则检验各变量之间是否存在协整关系，以便分析各变量之间的关系。我们对FQ、TQ、JC、TZ、JG、KG的检验结果如表1。结果表明各变量是非平稳的，而对序列一阶差分以后是平稳的。 2.协整检验 根据赤池信息准则（AIC）和施瓦茨准则（SC），确定由FQ、TQ、JC、TZ、JG组成的VAR模型的最大滞后期K为2，所以协整选择滞后期为2。Johansen的检验结果如表2。 以上协整检验结果表明FQ、TQ、JC、TZ、JG序列存在3个协整关系，因此各序列存在长期的均衡关系，并且可以得到以下协整向量： 从各变量之间的协整关系可以看出，在诸多影响商品住宅价格波动的供给因素中，土地交易价格和建筑材料价格等成本因素对房地产价格的波动有正影响，其中土地交易价格的变动对房地产价格的波动影响最大，当土地交易价格上升1个百分点时，房地产价格上涨0.386个百分点；建筑材料价格上升1个百分点，房地产价格上涨0.324个百分点；而投资、新开工、竣工面积的增长对房地产价格有负的影响，但是他们的影响相当有限，其系数分别只有0.050、0.099、0.061，这主要是因为我国房地产市场长期处于供不应求的状况。 3.VAR分析 我们对FQ、TQ、JC、TZ、JG、KG建立VAR模型，并根据AIC和SC信息量最小的准则确定最佳滞后期为2。 （1）房价指数变动率对各供给因素变动率的脉冲响应分析 通过分析，可以得到关于房价指数变动率的脉冲响应函数图。从中可以看出，房价指数波动对投资、土地价格、建材价格、新开工、竣工等因素冲击的动态响应过程。投资完成额对商品住宅价格产生负向影响，在第2个季度影响达到最大，之后越来越弱，因此这又引证了我们协整分析中的结论，投资完成额对房价的负面影响相当有限。而新开工面积和竣工面积对房价的负面影响都是在第2季度达到最大，并且分别在第3季度和第4季度达到最小以后又有微弱的上升趋势，之后又维持了这种负的影响。这表明开工、竣工面积对房价有负面的影响，并且从一定程度上能满足市场的有效需求。土地价格、建筑材料价格对房地产价格有明显的滞后效应，它们对住宅价格的正面影响在第2季度并不明显，直到第3季度才达到最大。土地价格的一个单位冲击对房价有高的持续的推动作用，而建筑材料价格的冲击相对于土地价格的冲击而言较小，并且在第3季度达到最大以后呈衰减状态。以上分析表明在诸多供给因素中，我国房地产价格上涨的主要推动者是土地价格，其次是建筑材料价格，而投资、开工面积、竣工面积对房地产价格上涨的抑制作用相当有限。 （2）房价指数波动的方差分析 为了解各变量信息对房价指数的相对重要性，我们对房价指数进行了方差分解。从方差分解的结果可以看出，在整个10期的方差分解中，房价指数受自身指数的滞后影响最大。在五个供给因素当中，土地价格指数的影响增加最快，从第2期的7.26%增加到40.22%；其次是开工面积的解释力，但是在第一期达到最大值9.80%以后也处于衰减的过程当中。建材价格的解释力在第4期达到最大值7.32%后也开始衰减渠道。而投资和竣工面积的解释力相对来说都是比较小。详细结果见表3。 （二）需求因素对房地产价格波动的影响 房地产的需求分为消费需求、投资需求、投机需求，而各种需求因素的变动必然引起地产价格的波动。根据需求的一般原理，当其他因素不变的时候，房地产需求增加时，房地产价格会上升。而影响房地产需求的因素很多，诸如人们的收入水平、财富、对未来房价的预期、税收、人口数量、城镇化速度、家庭结构等。考虑到数据的可得性，本文采用商品住宅价格的变动率FQ t 作为我们的被解释变量[它用商品住宅销售价格指数（上年同期＝100）减100来代表]，城乡居民储蓄余额的变化率CX t （它等于城乡居民储蓄余额与上一年同期相比的变化率）、人们收入水平的变化率SR t （它等于城镇居民可支配收入与上一年同期相比的变化率）、通货膨胀率CPI t （居民消费价格指数减去100）等作为解释变量，取1998年第1季度至2008年第2季度的数据为样本。 1.ADF检验 我们首先对各数据样本进行单位根检验，结果表明CX、SR、CPI是非平稳的，而对序列的一阶差分△CX、△SR、△CPI是平稳的。检验结果如表4。 2.协整检验 根据赤池信息准则（AIC）和施瓦茨准则（SC），确定由FQ、CX、SR、CPI组成的VAR模型的最大滞后期K为5，所以协整选择滞后期为5。Johansen检验的结果如表5。 检验结果表明FQ、CX、SR、CPI序列存在3个协整关系，因此各序列存在长期的均衡关系，并且可以得到以下协整向量： 从协整结果可以看出诸多需求因素中，通货膨胀对商品住宅价格波动的影响最大，通货膨胀率上升1个百分点则会引起商品住宅价格上升1.152个百分点；其次是作为财富变量的储蓄变动率对房地产价格也有较大的影响，城乡居民储蓄余额增加1个百分点，则商品住宅价格上涨0.505个百分点；而城镇居民可支配收入的变动对商品住宅价格的影响有限，其系数只有0.122。 （未完待续） 作者： 徐会军 唐志军 巴曙松 来源： 《上海财经大学学报》2010年第2期 记录激动时刻，赢取超级大奖！ 点击链接，和我一起参加“2010：我的世界杯Blog日志”活动！
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