杠杆收购，撬走谁的财富？
作者：刘植荣
古希腊哲人、科学家阿基米德说：“给我一个支点，我就能撬动地球。”赫农国王对此有些怀疑，对他说：“你既然有这么大的本事，那就帮我把海岸上新造的那条大船拖下水吧。”阿基米德爽快地答应下来，设计了一套杠杆滑轮系统，将绳索的一端交到赫农国王手上。国王轻轻拉动绳索，大船便缓缓地挪动起来，慢慢地滑落到大海里。国王十分佩服阿基米德的智慧，并派人贴出告示：“今后，无论阿基米德说什么，都要相信他。”从此，阿基米德的杠杆原理在机械工程中得到广泛应用。
从1955年开始，美国人把杠杆原理应用到金融领域，这就是“杠杆收购”（LBO）。虽然这个金融词汇对普通读者有点陌生，但在投资理财中常被使用。
比如炒房，有一套房子售价100万元，即使一个人手头有100万元现金，也不会完全用自有资金购房，而是找银行借款。首付比例是30%，只需支付30万元，剩余的70万元银行会给你贷款支付。如果房价上涨30%，他买的这套房子就可以卖到130万元。若把房子卖掉，还银行70万元，他自己还剩60万元。30万元的投资，回来60万元，投资回报率高达100%。
甚至还会用剩下的70万再买一两套房子，赚取更多的钱。如果完全用自有资金购房，100万购买一套房子，仅赚回30万元。这就是杠杆收购的奥妙，通过自有资金和债务组合购买资产，用被收购资产的现金流或资产本身为债务作担保，通过扩大债务的比重、减少投资比重来放大投资回报率。
1982年，威廉·西蒙收购了美国贺卡制造商吉布森贺卡公司，交易价格为8000万美元，而西蒙只出了100万美元，其余7900万美元来自银行贷款。1983年，吉布森上市，募集到2.9亿美元资金，西蒙一人就圈走了6600万美元。如此高的投资回报率，吸引了众多资本玩家试水杠杆收购。20世纪80年代，在美国共进行了约2000笔杠杆收购交易，资本玩家把杠杆收购作为一种赌博工具，使得金融市场险象丛生。
投资人想获得高回报，就要使用高杠杆率，也就是增大债务与自有资金的比例。由于使用杠杆收购，都是用被收购企业的经营现金流和资产做抵押，所以，对银行来说，收购杠杆率越高，银行承担的风险越大，贷款利率自然就要提高。在美国，贷款是现金流的5-6倍，贷款利率为3%-5%；贷款是现金流的7-10倍，贷款利率就升到7%-16%。
1990年，《华尔街日报》发表了一篇揭露杠杆收购内幕的文章，作者苏珊·法露迪因该文获得普利策奖。1986年，KKR公司出资1.32亿美元杠杆收购药品连锁店西夫韦90%的股权，管理层获得剩余的10%的股权。此笔交易，KKR使用的杠杆率极高，只拿出交易价格3%的自有资金，其他97%的资金靠举债。
KKR收购西夫韦后，立即为公司瘦身，变卖了大量不良资产，门店从2400家减少到1400家，销售收入从200亿美元减少到140亿美元。在被解雇的63000名员工中，60%的人在被解雇一年后仍没找到全职工作，这给社会增加了负担，同时也诱发了很多社会不稳定因素。达拉斯的詹姆斯·怀特为西夫韦当了30年的卡车司机，被解雇后一直没找到工作，1988年的一天，他告诉妻子说很爱她，然后进入卫生间，拿起枪朝自己的脑袋开了一枪。
为被收购的企业瘦身，表面是提高效益，其真实目的是为了上市。西夫韦在被收购后的第3年里，通过瘦身把利润从2.2%提高到3.2%，这为公司上市打下基础。1990年，西夫韦上市时股票的发行价为2.81美元，到2000年涨至62美元，这年，KKR果断地卖掉了持有的西夫韦所有股票，获得了投资50倍的收益。2004-2007年间，美国各类收购公司利用杠杆收购从被收购公司套走了860亿美元。
很多被收购的公司在资本玩家手里频繁易手，使企业的研发和市场都无法得到保障。例如，美国床垫制造商席梦思公司在17年里5次被收购。西利公司在15年里也换了4个股东。资本玩家收购公司的目的，就是尽快将投资收回，并获得高回报，谁也不愿对企业进行长期规划。被收购企业就好比一辆供出租的汽车，租车者都是权宜之计，并不想拥有汽车，因此，也就没有心思去对汽车进行保养，汽车在众多租车客手中频繁转手，车况必然下降，使用寿命无疑缩短。
可见，过度的杠杆收购让少数资本玩家获益，危及产业的健康发展，让企业职工利益受损。即使被收购企业上市，资本玩家圈走的巨额资金也是普通股民的钱，用杠杆把普通百姓的钱给撬走了。
过度杠杆收购还带来一个不容忽视的问题，那就是扰乱了金融秩序，助推了周期性经济危机。美国20世纪80年代的杠杆收购狂潮，带来1991年到1992年的经济衰退。2004年到2007年的杠杆收购死灰复燃，又诱发了2008年的金融危机。
杠杆收购开始在中国得到应用，政府要警惕杠杆收购的负面影响，未雨绸缪，及时出台相关法规，限制企业收购使用高杠杆率，规定企业被收购后短时间内不得转手出售，维护金融秩序和社会稳定。（本文发《新金融观察》2012年9月24日第06版）
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